Bonos: esperan que converjan las tasas en pesos y en dólares ¿qué apuesta conviene?

Luego del fin del cepo, los bonos en pesos y en dólares deberían a tender a los mismos rendimientos. La expectativa de los inversores está puesta en ese sentido, pero la biblioteca está dividida respecto de cuáles son los que más podrían subir. Sin embargo, hay consenso sobre el potencial alcista de los activos. 

La liberación de los controles cambiarios plantea un nuevo contexto para la renta fija local. ¿Cómo posicionarse y cuánto upside tienen los títulos en moneda local y extranjera ante una convergencia de tasas?

Nuevo panorama para la deuda

En el nuevo contexto, la curva CER debería apuntar a tener rendimientos similares a los de los bonos en dólares.

En ese sentido, y pensando en que la Argentina podría regresar a los mercados de deuda globales, los analistas esperan que el riesgo país siga apuntando a la baja y que los bonos argentinos rindan similares a sus comparables, es decir, con tasas del 7% al 8% en +dólares.

Hoy la curva opera con rendimientos del 11,5%, por lo que aun habría potencial alcista mayor en los bonos y de compresión adicional en las tasas.

Bajo ese mismo contexto, las tasas de la curva CER también podrían comprimir, aunque la curva se muestra en niveles de 8% a 10,5% de tasa real en el tramo más largo de la curva. 

De cualquier manera, y dada la expectativa inflacionaria a la baja, los bonos que ajustan por CER podrían verse beneficiados de la menor nominalidad de la macro y de la deuda.

Ante la liberación de los controles cambiarios y con la posibilidad de una convergencia de tasas de interés, el mercado evalúa la conveniencia entre bonos en pesos y bonos en dólares.

Los analistas de Adcap Grupo Financiero señalaron que actualmente recomiendan más fuertemente los bonos en pesos, ya que esperan que superen a los hard dollar en las próximas semanas.

"Preferimos posicionarnos en Boncer, que permiten apuestas de mayor duration y ofrecen una cobertura relevante en caso de que el nuevo régimen no funcione como se espera. Si la inflación se mantiene alta, el límite superior podría ser puesto a prueba antes de lo previsto. En ese escenario, los bonos CER deberían ser más resilientes que los Boncaps. Por otro lado, si la desinflación se acentúa, las tasas reales actualmente arriba de 9% tienen margen para comprimir", detallaron.

En concreto, estiman que ante una convergencia de tasas, los Globales puedan suboir entre 8% y 16% (dependiendo el escenario), mientras que en el mismo contexto, los bonos CER largos podrían avanzar entre 40% y 46%. 

Nuevo régimen y estabilidad cambiaria 

La estabilidad cambiaria que imprime el actual régimen implica que los inversores en pesos pueden obtener retornos en dólares.

Ello se daría siempre y cuando ingresen divisas al país y mantengan estable el tipo de cambio, elevando el potencial alcista y de rendimientos de los bonos en pesos.

Por ello, el inversor en pesos podría obtener ganancias por una compresión en las tasas en moneda local gracias a una menor nominalidad de la macro, combinada con una ganancia en dólares por la eventual estabilidad cambiaria.

Lisandro Meroi, Research Analyst de TSA Bursátil, sostuvo que a la hora del posicionamiento entre títulos denominados en pesos y aquellos en dólares, hay considerar el futuro del dólar enmarcado en el nuevo régimen cambiario.

"Con la flotación entre bandas, se abre la posibilidad de obtener buenos retornos en moneda dura estando posicionados en instrumentos como los Boncer y Lecaps, sujeto a riesgos clásicos por la fluctuación del tipo de cambio", explicó.

En ese sentido, y analizando la conveniencia de bonos de corto plazo, Meroi detalló que, con la mejora en la imagen de reservas del BCRA, el ingreso de dólares de la cosecha y otros que podrían ingresar de inversores externos, el Gobierno parece apuntar a un escenario de apreciación del tipo de cambio para acumular divisas.

"Para perfiles que confíen en la estabilidad de la divisa, el posicionamiento en pesos con Boncer a 1 y 2 años a tasas reales cercanas a 2 dígitos puede ser interesante, brindando algo de protección ante un evento desfavorable con aceleración en la inflación. Para quien desee mantener el portfolio dolarizado, es cierto también que el escenario es constructivo para los bonos hard dollar, con potenciales revalorizaciones de +13% para los Globales 2035 y 2041 en caso de que la curva comprima a rendimientos de 9%", indicó. 

Lourdes Ríos Avellaneda, Portfolio Manager en Imsa ALyC, detalló que el perfil del inversor entre un bono CER y el Global tiende a ser distinto, aunque ambos buscan obtener retornos positivos.

"El rendimiento directo en pesos del bono CER TZXD5 hasta su vencimiento se ubica cerca del 21%. Si, en el actual contexto macroeconómico, el tipo de cambio se mantiene estable o incluso se aprecia, este rendimiento en pesos podría traducirse en un retorno en dólares igual o superior al 21%", indicó.

En relación a la deuda en dólares, la especialista de IMSA detalló que, si el riesgo país se comprime hacia fin de año y el rendimiento de los bonos argentinos converge al de otros países de la región, como El Salvador.

"Bajo una compresión a El Salvador, la tasa del GD35 podría bajar desde el 11,2% actual a niveles cercanos al 8,5%, implicando una ganancia de capital que llevaría el retorno total en dólares a alrededor del 20%", sostuvo.

De cualquier manera, Ríos Avellaneda señaló que el rendimiento potencial de los bonos en pesos y en dólares a mediano plazo podría ser similar, bajo un contexto de desinflación y tipo de cambio estable.

"Con inflación esperada por el mercado cercana al 26% anual y un tipo de cambio relativamente estable, los rendimientos de ambos instrumentos podrían ser similares. La elección dependerá del perfil y objetivos del inversor", explicó Ríos Avellaneda.

Javier Martinez Serra, portfolio manager en SBS Asset Management, indicó que, ante un escenario favorable de mediano plazo sin restricciones, se daría una convergencia y la potencial ganancia de capital de bonos en dólares continúa siendo mayor

"En el corto plazo y manteniendo el status quo actual, la intención de apreciación cambiaria por parte del gobierno, sumado a un punto de entrada en bonos CER con rendimientos de dos dígitos, favorecería más al retorno en estos instrumentos. En un escenario desfavorable, más que nada políticamente, lo primero que se pondría en jaque sería la actual probabilidad de default de bonos soberanos en dólares, siendo los más desfavorecidos", detalló Martinez Serra.

Compresión de bonos en dólares

Tras la salida del cepo, los bonos argentinos exhibieron una mejora sustancial, pasando de rendir en niveles de 15% en el tramo corto de la curva y 13% en el largo, a operar con tasas del 11,5% en promedio.

Es decir, la misma se aplanó y se desplazó a la baja, mostrando señales de confianza y de menores riesgos de default.

Tras la liberación del cepo, el mercado especula con que los Globales puedan seguir apuntando al alza y que la deuda argentina opere con rendimientos similares a sus pares.

Los analistas de Facimex Valores estiman que los bonos cortos podrían subir entre 4% y 16% si la deuda Argentina comprime hacia sus pares, mientras que los bonos del tramo medio y largo podrían subir entre 2% y 38,7% ante dicha compresión. 

Bajo ese contexto, algunos analistas ven mayor atractivo en los bonos en dólares antes que en los títulos en pesos.

Dante Ruggieri, socio de AT Inversiones, explicó que tras la salida del cepo y el anclaje inflacionario que desplomó las tasas reales de los instrumentos en pesos, el mercado comenzó a plantearse si los bonos CER que aún rinden CER+9,5% tienen más upside que los bonos soberanos en dólares.

Ruggieri entiende que aun los bonos hard dollar siguen siendo la mejor apuesta, incluso en un escenario de convergencia de tasas.

"Los bonos soberanos en dólares cerraron abril con subas de hasta 9% y siguen rindiendo más del 11%, niveles que ofrecen un carry difícil de igualar, especialmente cuando el upside ante una compresión de riesgo país si nos vamos a algo parecido a 500 puntos sigue superando el 20% en dólares", afirmó

En cambio, para Ruggieri, los CER tienen rendimientos acotados.

"El techo lo pone la deuda en dólares (12%), y con la inflación convergiendo al 3% mensual y breakevens cayendo, el margen se reduce. Además, en una curva que ya opera comprimida (Lecaps en 2,5%-2,6%), el espacio para arbitrajes se acorta y la liquidez del tramo largo no siempre acompaña. Por eso, si se diera una convergencia de rendimientos reales entre instrumentos en pesos y en dólares, preferimos mantenernos posicionados en bonos en dólares, donde el potencial de suba creemos que es mayor", detalló.