Peligros y oportunidades tras la debilidad del dólar

Tampoco hay que obviar que detrás de este movimiento depreciativo de la divisa estadounidense están los recientes ataques de Trump al presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, del que ha dicho explícitamente que desearía sustituirlo. Y claro, por remota que sea la mera posibilidad de que se resquebraje la independencia de la Fed, los mercados reaccionan con nuevas caídas.

Los inversores huyen de los activos estadounidenses en busca de refugios como el euro, el yen japonés o el franco suizo

Es posible que los acuerdos que se firmen en materia comercial entre Estados Unidos y los países afectados por los aranceles recíprocos, si finalmente éstos se llevan a término, puedan ofrecer un ligero soporte al dólar durante el segundo trimestre, al igual que el aumento del diferencial de tipos entre el BCE y la Reserva Federal. Pero no hay que olvidar que, a medida que se materialice la ralentización o potencial recesión económica estadounidense, podríamos ver cómo el billete verde se deprecia algo más, ya que el impacto de los aranceles en el crecimiento económico estadounidense podría ser mayor que en el europeo.

También hay que decir que uno de los factores que más están contribuyendo a alentar esta huida de inversores del país es el deterioro percibido en la calidad política e institucional estadounidense, que no se recuperará por la mera concesión de una tregua ni por la reducción de las tasas arancelarias. Lo que está castigando el mercado es la frivolidad que ha mostrado Trump amenazando con paralizar el comercio internacional cuando, probablemente, todo haya sido una simple, y potencialmente fallida, estrategia de negociación. Hasta que la volatilidad política e incertidumbre económica no se disipen, el dólar tendrá dificultades para recuperar el terreno perdido.

Se ha especulado con la posibilidad de que la devaluación del dólar podría ser una estrategia para mejorar la ventaja competitiva de las exportaciones de los Estados Unidos, pero es imposible saberlo a ciencia cierta. La duda reside en que, como viene siendo ya habitual, los mensajes emanados de la Casa Blanca sobre política comercial han sido algo inconsistentes. En cambio, lo que sí que sabemos es que, si Trump realmente busca una depreciación del dólar, no sería en estas circunstancias. Hemos observado en las últimas semanas cómo las políticas de Trump han socavado la confianza de los inversores en el excepcionalismo estadounidense; es decir, su misión particular —casi moral— de liderar, guiar o moldear el orden internacional y en particular el “mundo libre”, y este paso no será sencillo de enmendar. La reciente escalada de los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense es una prueba de ello.

Para los exportadores estadounidenses, una devaluación del dólar debería aumentar, en teoría, la asequibilidad de sus productos en el extranjero, lo que contribuiría a reducir el déficit comercial del país y frenar, parcialmente, la posible ralentización del PIB estadounidense en los siguientes trimestres. Pero también es verdad que un dólar más débil podría aumentar la inflación importada, siempre que la onerosidad de los aranceles no acabe disuadiendo por completo la compra de productos extranjeros.

Hasta que la volatilidad política e incertidumbre económica no se disipen, el dólar tendrá dificultades para recuperar el terreno perdido

Cabe suponer entonces que la inflación estadounidense subiría tanto por los aranceles como por la debilidad del billete verde. Este escenario dificultaría la convergencia de la inflación al nivel objetivo y la bajada de tipos por la Fed, y la ecuación podría complicarse aún más si finalmente asistimos a una ralentización económica y un debilitamiento del mercado laboral estadounidense. En este caso, la Fed se enfrentaría a una disyuntiva económica extremadamente complicada.

Por otro lado, en el supuesto de que las negociaciones con Estados Unidos acaben obligando a los países a importar más productos estadounidenses, estos resultarían más baratos de adquirir. Por ejemplo, en el supuesto de que la Unión Europea se vea obligada a aumentar sus importaciones de GNL estadounidense, un dólar más débil abarataría mucho la reposición de los almacenamientos de gas en Europa, impulsando el proceso desinflacionista a este lado del Atlántico. De alguna manera, los mercados están considerando este escenario previsible, pues los rendimientos de los bonos soberanos europeos han bajado mientras que los estadounidenses han subido, lo que podría suponer un cambio de paradigma vertiginoso.

Efectivamente, si los bonos del Tesoro estadounidense dejan de actuar como refugio seguro, el gobierno estadounidense corre el riesgo de entrar en una crisis fiscal muy severa en los próximos años, a medida que los intereses de la deuda pública empiecen a comerse proporciones más grandes del presupuesto estatal. El déficit fiscal estadounidense ya supone un 7% de su PIB. Si el país entra en recesión, el déficit público se dispararía a niveles aún más altos y, en esta ocasión, los bonos del Tesoro estadounidense ofrecerían una financiación más cara por la pérdida de confianza de los inversores, agravando aún más una potencial crisis fiscal estadounidense. Incluso en el escenario más favorable, los mercados se enfrentan a unas necesidades de colocación de deuda masivas por parte del Tesoro estadounidense, en un contexto de deuda pública récord y sobreexposición generalizada de los inversores extranjeros a activos estadounidenses.

Tampoco hay que dejar de lado la consideración de que, ante un dólar más volátil, sujeto a virajes políticos bruscos de la Casa Blanca, los bancos centrales del resto del mundo podrían continuar reduciendo poco a poco sus reservas en esta divisa y diversificar con otras alternativas o incluso con provisiones de oro. La proporción de reservas internacionales de dólares ya ha disminuido del 73% en 2001 al 58% en la actualidad. Asimismo, el dólar podría perder peso en el comercio internacional. En este sentido, podríamos ver cómo en distintas regiones las empresas empiezan a emitir facturas en otras divisas quizás más estables y con una liquidez similar.

En este contexto, el euro podría convertirse en una alternativa natural al dólar, ya que goza de cierta estabilidad y de una liquidez abundante. Y aunque es cierto que los mercados de capitales europeos no pueden competir con los estadounidenses en términos de tamaño, también lo es que el euro se presenta como una alternativa segura, respaldada por un sistema financiero cada vez más seguro y coordinado, un riguroso sistema de contrapesos y una apertura generalizada al comercio internacional. En paralelo, otro fenómeno que veremos prolongarse será el aumento de reservas de oro por algunos bancos centrales, especialmente en mercados emergentes, para reducir su exposición al dólar.