Tappe e trappole La lunga estate del credito

La prima settimana dell’offerta pubblica di scambio lanciata da Unicredit sulle azioni di Banco Bpm si è conclusa con minime quantità di titoli portati al tavolo dove siede Andrea Orcel. Non c’è da stupirsi: è sempre andata così, le offerte pubbliche si decidono l’ultima settimana e questa si concluderà il 23 giugno. Ci sono ancora sette settimane durante le quali l’operazione potrà prendere qualsiasi svolta, anche se, al momento, pare opportuno evidenziare due fattori che possono risultare decisivi.

In primis, pur considerando tutte le giustificazioni e i numeri snocciolati da Unicredit, appare evidente che si tratta di un’offerta povera, poco attraente, che allo stato attuale delle cose gioca addirittura contro l’interesse degli attuali azionisti del Banco Bpm. Pochi, che non siano schierati con Unicredit, capiscono qual è la convenienza attuale ad aderire a un’offerta così formulata.

In secondo luogo, c’è il cosiddetto Golden Power imposto dal governo. Una sequenza di obblighi del tutto ingiustificati in una operazione tra due società italiane, di diritto e di fatto, che riportano a un dirigismo pubblico che mal si concilia con l’economia di mercato di una moderna nazione occidentale.Pesi

Proprio il peso ingiustificato del Golden Power potrebbe giocare un ruolo sull’intera offerta di scambio. Se il rapporto proposto tra le azioni Unicredit e Banco Bpm, fortemente penalizzante per questi ultimi azionisti, potrebbe essere rivisto anche all’ultimo momento, magari con una parte per contanti – come frequentemente è avvenuto in passato – le norme imposte dal governo sono pesanti al punto che, la scorsa settimana, si faceva insistente dalle parti di Piazza Affari la voce che vorrebbe Orcel pronto a un inversione a «U».

Lo scontro con il governo – era però di un altro colore politico – è già avvenuto quando Unicredit arrivò a un passo dall’acquistare, proprio dal esecutivo che all’epoca, era l’ottobre del 2021, ne era l’azionista di ampia maggioranza, il Monte dei Paschi di Siena. La trattativa di interruppe bruscamente a pochi passi dall’arrivo e la rottura fu fragorosa. Ripetere quel canovaccio potrebbe avere ripercussioni anche sul futuro di Unicredit, che ha aperto anche un’altra importante operazione, l’acquisizione in Germania di Commerzbank, dove il gruppo già controlla da una ventina d’anni la bavarese Hvb.Complessità

Ma il panorama è molto più complesso di così. Il 16 giugno Mediobanca riunirà i soci per l’approvazione formale dell’ops confezionata dall’amministratore delegato Alberto Nagel su Banca Generali. È una operazione molto articolata, che posizionerebbe Mediobanca ai vertici del mercato della gestione della ricchezza, il wealth management. In Piazzetta Cuccia evidenziano come solo le svizzere Ubs e Julius Baer hanno una articolazione simile in Europa, anche se poi in Italia il mercato è dominato da Fideuram del gruppo Intesa Sanpaolo.

L’operazione porterebbe Mediobanca anche ad uscire completamente dal capitale delle Assicurazioni Generali, di cui oggi l’istituto milanese è il primo azionista con il 13,1 per cento. Non è ancora chiaro come si esprimerà Generali, che di Banca Generali controlla il 50,1 per cento, né quale sarebbe il vantaggio per gli azionisti del Leone, sebbene la controllata contribuisca solo per il 4 per cento al risultato della capogruppo. Sul tema si esprimerà il consiglio di amministrazione di Generali, ma probabilmente non nella riunione prevista questa settimana.

Resta l’altra grande partita, l’ops del Monte dei Paschi di Siena proprio su Mediobanca.Tempistica

Approvata con ampia maggioranza dall’assemblea dei soci del 17 aprile, ora l’operazione è al vaglio delle autorità di vigilanza. Se tutto dovesse procedere senza intoppi, le autorizzazioni potrebbero completarsi entro la fine del prossimo mese, così da consentire l’inizio del periodo di scambio da luglio. L’operazione è cruciale per gli equilibri del sistema finanziario italiano, destinati ad essere comunque ridisegnati. Mps, che quattro anni fa il precedente governo era disposto a pagare pur di liberarsene, è diventata sotto la guida di Luigi Lovaglio una banca capace di produrre utili e di distribuire sostanziosi dividendi, come accadrà nel corso di questo mese. Da problema a risorsa, al punto da diventare il centro di un nuovo polo nazionale che abbinerebbe alla banca retail le competenze nel corporate banking e nella gestione del risparmio di Mediobanca. Riuscirà il progetto, fortemente sostenuto dal governo italiano (azionista con più dell’11 per cento di Mps) e da alcuni grandi azionisti privati come Caltagirone e Delfin?

Lovaglio ha sempre detto che la partecipazione di Mediobanca in Generali non è cruciale visto l’obiettivo che si è dato ed è singolare che l’offerta di Mps su Mediobanca si andrà probabilmente a concludere diverso tempo prima dell’inizio dell’offerta di Mediobanca su Banca Generali.

È tutto? Assolutamente no. Come cantava Frank Sinatra, the best is yet do come, il meglio deve ancora arrivare. Se Bper non molla la presa sulla Popolare di Sondrio e il recente rinnovo (parziale) del consiglio di amministrazione della PopSo è lì a dimostrarlo, cresce l’attesa per la mossa della regina. Intesa Sanpaolo, leader sul mercato domestico, ha appena dato mandato a Carlo Messina per guidarla per i prossimi tre anni. Intesa dopo l’opas su Ubi del 2000 potrebbe muovere all’estero. Di sicuro non starà ferma. Tante cose stanno cambiando in Italia. Troppe per rimanere a guardare.

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