Obbligazioni: oltre i Btp, ecco dove cercare rendimento a livello globale

“Attualmente manteniamo un posizionamento neutrale sui Btp. Non individuiamo un valore particolarmente interessante lungo l’intera curva confermato anche dallo spread Btp/Bund che gira intorno ai minimi storici. Il trentennale italiano offre un rendimento intorno al 4,5%, mentre la parte breve rimane compressa in area 2% sull’anno, con un possibile allargamento verso il 2,20-2,30%. Tuttavia, riteniamo che il profilo rischio/rendimento in quella zona non sia attraente in questa fase di ciclo. Il tratto breve è ancora fortemente ancorato alla politica monetaria della Bce e rimane compressa in area 2-2,50% sull’anno, mentre la parte lunga della curva ha risentito del recente rialzo dei rendimenti core europei, innescato in parte dall’annuncio del nuovo piano fiscale tedesco e dalle prospettive di rilancio fiscale a livello europeo, e offre oggi un rendimento in area al 4,5 per cento”. A dirlo è Daniele Bivona, Portfolio Manager AcomeA Performance e AcomeA Total Return Breve Termine di AcomeA SGR, che di seguito illustra nel dettaglio la view.

Questo ha causato una correzione che, pur significativa, non ha ancora generato livelli di rendimento tali da offrire un punto di ingresso particolarmente interessante. D’altro canto, però, vediamo valore e abbiamo iniziato a costruire posizioni vicino ai minimi sulla duration core e semi-core (Germania, Austria, Francia e anche UK) dove la parte lunga ci sembra offrire un profilo di rischio rendimento più asimmetrico rispetto al Btp. Tuttavia l’area decennale del Btp intorno al 4% di rendimento può rappresentare una soglia psicologica importante, soprattutto per la clientela retail, e potrebbe generare un certo supporto tecnico in termini di domanda anche alla luce del fatto che eventuali piani fiscali di emissioni europee comuni potrebbero tradursi in minore offerta di Btp da parte del Tesoro migliorando il quadro tecnico della curva italiana.

Focus su Regno Unito e TIPS americani

In un’ottica di un portafoglio obbligazionario diversificato e comunque con un orizzonte di medio-lungo termine e un approccio globale, le nostre preferenze vanno sulla parte lunga della curva nel Regno Unito, che mantiene una struttura fiscale solida. In particolare, ci piace il titolo UK 2045, che offre un rendimento del 5,25% e ci sembra offrire un profilo di rischio rendimento interessante. Sempre restando sulla parte lunga della curva, soprattutto in area duration, ci piacciono i titoli inflation linked americani, in area 2051, che rendono in termini reali circa 2,4%: l’impatto immediato delle tariffe della nuova amministrazione Trump dovrebbe essere inflazionistico nel breve termine, ma nel medio periodo il rallentamento della crescita potrebbe portare la Fed a tagliare più quanto il mercato stia prezzando con impatto al ribasso sui tassi reali. Il posizionamento sulla parte lunga dei TIPS potrebbe offrire un rendimento positivo anche in scenari meno chiari come ad esempio la continuazione del trend disinflazionistico dove i tassi reali dovrebbero calare in parallelo con i nominali, ma anche in uno scenario in cui la Fed inasprisca la politica monetaria a causa di una crescita economica più forte del previsto, alzando i tassi nominali per controllare l’inflazione – anche in questo caso, i TIPS dovrebbero essere meno vulnerabili agli aumenti dei tassi rispetto alle obbligazioni nominali, la curva dei rendimenti potrebbe appiattirsi o invertirsi (con rendimenti a lungo termine più stabili rispetto a quelli a breve termine) e il segmento a lungo termine dei TIPS potrebbe rimanere relativamente protetto.

Mercati emergenti: Egitto e Brasile

Per l’area un po’ più a breve termine, un bond interessante in ambito sovereign emerging markets è l’Egitto 2026 in euro che rende circa il 6% con una volatilità storica contenuta. Noi restiamo molto fiduciosi che l’Egitto riesca a onorare il debito almeno fino al 2026 e oltre, e un bond che rende il 6% in euro ci sembra estremamente interessante, a fronte di un maggior rischio, che secondo noi, è molto più che compensato dal maggiore rendimento – soprattutto se lo confrontiamo con il Btp a due anni che rende il 2%, quindi si ha il 4% in più.
Un altro tema interessante da avere su un portafoglio obbligazionario globale è senza dubbio il Brasile in valuta locale. In questo spazio un bond interessante con basso taglio minimo è quello dell’International Bank for Reconstruction and Development scadenza 2031, che rende circa il 13% con rating AAA, quindi con esposizione al rischio di cambio con il real brasiliano. Crediamo che i tassi in Brasile stiano raggiungendo il picco e che la banca centrale stia per finire il ciclo di rialzi; acquistare intorno al penultimo rialzo anche in questo caso ci sembra una strategia che ha senso, ma questo tipo di strategie le consideriamo più come satellite e tattiche.

Le opportunità nelle convertibili

Per quanto riguarda le obbligazioni societarie, al momento continuiamo a essere abbastanza pessimisti e tendiamo a evitare la parte corporate, perché il livello di valutazioni è estremamente stretto a fronte di rischi che aumentano sia dal lato macro, sia dal lato geopolitico. Nel mondo corporate in generale vediamo più valore nelle obbligazioni convertibili, il cui andamento è legato alla performance dell’equity sottostante. Ad esempio, in questo spazio, ci piacciono in particolare due titoli che potrebbero beneficiare della ripresa dei consumi in Europa e Asia: il FEMSA 2026 in euro, che rende circa il 2,7%, ed è un titolo convertibile in Heineken. Ha un rating a singola A e rende circa 50 punti base in più del Btp a un anno che ha un rating inferiore con un potenziale upside di circa il 27%. Nella stessa famiglia, c’è anche Campari 2029, con una scadenza quindi un po’ più lunga, che però rende circa il 3,8%, pari a circa 150 punti base in più rispetto al Btp di pari scadenza con un potenziale upside di circa il 30%. Questi titoli convertibili riescono a offrire un rendimento competitivo rispetto ai Btp e alle obbligazioni governative europee anche a parità di merito creditizio e rating e offrono al tempo stesso un profilo rischio rendimento molto asimmetrico.