Obbligazionario: le implicazioni della militarizzazione in Europa
La nuova posizione fiscale più espansiva della Germania per finanziare la nuova realpolitik della sicurezza europea trasforma le prospettive del mercato obbligazionario della regione. “La curva dei rendimenti si è già irripidita, ma può farlo ulteriormente. Posizionarsi sulla parte anteriore della curva è giustificato dal carattere difensivo delle strategie a breve durata, e dalla... Leggi tutto
La nuova posizione fiscale più espansiva della Germania per finanziare la nuova realpolitik della sicurezza europea trasforma le prospettive del mercato obbligazionario della regione. “La curva dei rendimenti si è già irripidita, ma può farlo ulteriormente. Posizionarsi sulla parte anteriore della curva è giustificato dal carattere difensivo delle strategie a breve durata, e dalla protezione continua offerta dal ciclo di allentamento dei tassi della Banca Centrale Europea”. Ad affermarlo è Jason Simpson, senior Fixed Income ETF strategist di State Street Global Advisors, che di seguito spiega nei particolari la view.
L’Europa recluta i suoi mercati obbligazionari
I legislatori tedeschi hanno allentato le regole fiscali per svincolare i fondi per la difesa dallo storico freno costituzionale del paese alla spesa, e contemporaneamente hanno annunciato un ulteriore stanziamento di 500 miliardi di euro per il rinnovamento delle infrastrutture, in un momento di trasformazione per l’Europa. Anche l’UE è pronta a raccogliere 150 miliardi di euro in prestiti per lo sviluppo militare. Nulla funziona come un po’ del tradizionale stimolo fiscale per alimentare le aspettative di crescita – e le azioni europee ne hanno beneficiato enormemente grazie al miglioramento del sentiment.
La notizia non è stata accolta con lo stesso entusiasmo dai mercati obbligazionari, che devono finanziare questi prestiti. Il rendimento del Bund tedesco a 10 anni di riferimento a inizio anno era a al 2,37%, ma è poi salito a oltre il 2,75%. I rendimenti reali sono aumentati in modo significativo, con un incremento dei breakeven a 10 anni, sebbene non superiore agli altri picchi dell’ultimo anno. Questo indica che il mercato obbligazionario sta prezzando un miglioramento della crescita economica sottostante piuttosto che un’accelerazione dell’inflazione. Anche il tasso swap sull’inflazione a 5 anni, 5 anni in avanti è rimasto relativamente stabile.
La calma riflette un giudizio di natura fiscale. La curva si è irripidita in previsione dell’aumento dell’offerta. Inizialmente, ciò è avvenuto nella parte centrale della curva, provocando un appiattimento della parte lunga, ma ora l’irripidimento si è estesa lungo la curva, oltre il punto dei 10 anni.
Rischi di ulteriore irripidimento
Il movimento dei rendimenti tedeschi è stato brusco, esacerbato dal fatto che gli investitori avevano un sovrappeso nelle obbligazioni tedesche all’inizio del trimestre. Tuttavia, sussistono rischi concreti di un’ulteriore irripidimento, man mano che aumenterà l’offerta non solo in termini di obbligazioni tedesche, ma anche con un’emissione più elevata da parte di altri Paesi UE e dell’Unione Europea stessa. Inoltre, la curva dei rendimenti tedesca rimane relativamente piatta in termini storici.
È interessante notare che lo spread tedesco a 2-10 anni è ancora piatto anche rispetto alla forma della curva durante la crisi finanziaria globale del 2008, quando i rendimenti a breve termine erano su livelli simili. Questo è in parte il risultato degli anni di acquisti di titoli da parte della BCE, ma anche della tradizionale prudenza fiscale tedesca. Al contrario, negli Stati Uniti e nel Regno Unito gli spread a 2-10 anni sono tornati ai livelli di inclinazione precedenti alla crisi del 2008.
La curva dell’euro: focus sulla parte anteriore
È logico concentrarsi sulla parte anteriore della curva dell’euro alla luce dei rischi che la curva possa diventare più ripida. C’è un sacrificio in termini di rendimento, ma questo può essere mitigato investendo in obbligazioni corporate investment grade (IG) anziché in obbligazioni governative. Ci sono tre motivi per cui le esposizioni a breve scadenza potrebbero essere vantaggiose per gli investitori:
- La BCE continua a tagliare i tassi d’interesse, il che dovrebbe fornire una certa protezione alla parte anteriore della curva. Sono già prezzati circa 50 punti base di tagli per il resto del 2025, e la BCE è stata coerente nel suo messaggio di allentamento monetario. Al contrario, le scadenze più lunghe potrebbero vedere un rialzo dei rendimenti se l’economia statunitense dovesse rafforzarsi.
- I rendimenti nella parte anteriore della curva possono essere inferiori, ma da un punto di vista rischio/rendimento ciò è ampiamente compensato dalla loro minore duration, che le rende meno sensibili ai movimenti dei tassi. Ad esempio, il breakeven dell’indice Bloomberg 0-3 Year Euro Corporate Bond è di 190 punti base rispetto ai 75 dell’indice Bloomberg Euro Corporate Bond. In altre parole, i rendimenti dell’indice a 0-3 anni dovrebbero salire di oltre 100 bps in più rispetto all’indice all-maturity affinché le perdite in conto capitale superino il rendimento annuale.
- La parte anteriore della curva IG euro offre valutazioni migliori in termini di spread. Gli spread dell’indice Bloomberg 0-3 Year Euro Corporate Bond sono superiori di 1,41 deviazioni standard rispetto alla media a 12 mesi, contro le 1,67 dell’indice a tutte le scadenze. Su una base più a lungo termine, gli spread attuali sono superiori di 27 bps rispetto alla media a 5 anni per l’indice 0-3 anni, contro oltre 40 bps per l’indice complessivo.
Ogni discussione sulla duration breve dovrebbe includere anche le esposizioni high yield. L’indice Bloomberg Liquidity Screened Euro High Yield ha una duration di 2,5 anni e un rendimento “yield-to-worst” del 5,35%, che si traduce in un breakeven di oltre 200 bps. Questo livello di protezione, unito al contesto di potenziale rafforzamento della crescita sostenuta dagli stimoli fiscali, suggerisce di mantenere un’esposizione verso l’high yield.
