Banco Bpm dice no a UniCredit: “prezzo non congruo” e rischi dalla fusione

Un’offerta “non conveniente” in quanto “il prezzo non è congruo” e “favorisce solo gli azionisti” di UniCredit. Questo il giudizio del consiglio di amministrazione di Banco Bpm sull’Ops lanciata dalla banca milanese.

Il board dell’istituto guidato da Giuseppe Castagna ha approvato ieri all’unanimità un documento in cui rifiuta l’offerta e invita gli azionisti a non aderire all’offerta. L’invito a non aderire è arrivato anche dallo stesso Castagna, al termine della call con gli analisti a seguito della riunione del board.

Tra i vari rischi sottolineati dal cda ci sono quello derivante dal golden power e dalla mancanza di un piano strategico per il futuro sia del Banco che di Anima Holding.

A Piazza Affari, intanto, le azioni Banco Bpm aprono la seduta in crescita di quasi mezzo punto percentuale, scambiate a 9,57 euro, mentre il titolo UniCredit cresce dell’1% e si porta a 50,12 euro.

Il board di Banco Bpm sottolinea come il premio dello 0,5% incorporato dall’offerta rispetto al prezzo dell’azione al 22 novembre 2024 (ultimo giorno di borsa aperta prima dell’annuncio dell’Ops) “non riflette sostanzialmente alcun premio per il controllo”.

Considerazione che, prosegue il cda, risulta "valida anche prendendo a riferimento le medie dei prezzi relative a diversi orizzonti temporali precedenti all'annuncio dell'Ops, che evidenziano premi estremamente contenuti”. Stesso ragionamento prendendo a riferimento i valori puntuali dei prezzi ufficiali a 6 e a 12 mesi prima dell’annuncio, il cui corrispettivo riflette addirittura uno sconto, rispettivamente pari al 3,4% e al 15,3%.

Dalla data dell’annuncio, secondo il board “il corrispettivo ha sempre riflesso uno sconto implicito rispetto al prezzo dell'azione Banca BPM”, alla luce del fatto che, in tale periodo, “non vi è stata alcuna seduta di borsa in cui il rapporto di cambio implicito nei prezzi ufficiali di mercato sia stato pari o inferiore al corrispettivo”.

Pertanto, il cda rileva la “sostanziale assenza di un premio” che “non risulta coerente con un’operazione di questa rilevanza ed è una fattispecie ritenuta senza precedenti per operazione di questo tipo”.

Dai calcoli di Piazza Meda emerge come il corrispettivo offerto “favorisce gli azionisti di UniCredit, trasferendo loro valore da quelli di Banca BPM”.

Il corrispettivo implica un'attribuzione agli azionisti Banco Bpm di una partecipazione totale nell'entità combinata pari a circa il 14% (su base ex dividendo), una percentuale che non riflette la contribuzione di Banco Bpm all'utile netto 2027 atteso dell'entità combinata (pari al 18% circa).

Se la somma degli utili 2027 attesi di Banco Bpm e UniCredit, prima delle sinergie, è pari a circa 12,15 miliardi di euro, allora sulla base del corrispettivo, agli azionisti Banco Bpm spetterebbe una quota parte di utile pari a circa 1,7 miliardi, cifra inferiore per circa 0,45 miliardi rispetto all'utile netto 2027 previsto nel Piano Industriale Banco Bpm che spetterebbe ai suio azionisti nello scenario stand-alone.

In termini di valore, moltiplicando tale differenza per un multiplo P/E illustrativo pari a circa 8x emergerebbe un trasferimento di valore a favore degli azionisti di UniCredit e a danno degli Azionisti Banco Bpm pari a 3,64 miliardi.

Il cda aggiunge che il corrispettivo, integralmente in azioni UniCredit, fa sì che gli azionisti Banco Bpm risultino esposti al raggiungimento degli obiettivi strategici di UniCredit.

"Peraltro, in assenza di un vero e proprio piano industriale aggiornato di UniCredit, la realizzazione di tali obiettivi strategici è soggetta a molteplici variabili che rendono incerta la loro concreta attuazione e presenta caratteristiche che richiedono un'attenta e approfondita valutazione", si legge nel documento.

Il board non si ferma qui ed elenca una serie di ulteriori rischi derivanti dalla combinazione delle due banche e dal conseguente raggiungimento degli obiettivi strategici dell’Ops.

Tra questi ci sono le significative differenze nelle strategie perseguite dai due istituti, il differente posizionamento di mercato, l’attesa da parte di UniCredit di riduzione del contributo del business italiano, alcuni elementi di incertezza sul ruolo di Anima all'interno del gruppo UniCredit, il rischio di execution intrinseco dell'integrazione e i rischi di effettiva realizzazione della fusione.

Infine, il cda sottolinea la “limitata informativa e mancanza di chiarezza da parte dell'offerente su alcuni dei principali elementi della stessa Ops, rendendo particolarmente complesso valutarne i contenuti sia per il Consiglio di Amministrazione sia, di riflesso, per gli azionisti Banco BPM".

Gli analisti di EQUITA ritengono che la contrarietà di Banco Bpm all’operazione era “ampiamente attesa”.

“Dal nostro punto di vista, continuiamo a ritenere che una combinazione tra le due banche creerebbe benefici per gli azionisti di entrambe”, proseguono dalla sim, in quanto “offrirebbe esposizione ad un campione nazionale, in grado di combinare un ottimo posizionamento competitivo in Italia, con la diversificazione pan-europea garantita dal network di UniCredit, oltre a mettere a fattor comune le fabbriche prodotto e investimenti, conseguendo una maggiore scala, rafforzando l’offerta, il cross-selling e una maggiore diversificazione dei ricavi”.

Inoltre, aggiungono da EQUITA, “consentirebbe l’accesso ad un operatore più resiliente, grazie anche alle robuste linee di difesa costruite da Piazza Gae Aulenti negli ultimi anni (1,7 miliardi di overlays, anticipazione di circa 2 miliardi di oneri di integrazione per investimenti e gestione dei costi operativi), meglio attrezzato per affrontare contesti di mercato più sfidanti”.

“La combined entity tratterebbe a multipli particolarmente attraenti, con un P/E 2027E (con sinergie a regime)”, concludono gli analisti che sulle azioni Banco Bpm mantengono un target price di 9 euro con raccomandazione hold.