Cómo se desarrollaría una crisis del dólar

El dólar se supone que es una fuente de seguridad. Sin embargo, últimamente ha generado temor. Desde su máximo a mediados de enero, el dólar ha caído más de un 9% frente a una cesta de divisas principales. Dos quintas partes de esa caída se han producido desde el 1 de abril, incluso cuando el rendimiento de los bonos del Tesoro a diez años ha subido ligeramente 0,2 puntos porcentuales. Esta combinación de rendimientos al alza y una moneda en declive es una señal de alerta: si los inversores huyen a pesar del aumento de las rentabilidades, debe ser porque creen que Estados Unidos se ha vuelto más arriesgado. Abundan los rumores de que las grandes gestoras de activos extranjeras están deshaciéndose del dólar.

Durante décadas, los inversores han confiado en la estabilidad de los activos estadounidenses, convirtiéndolos en la piedra angular de las finanzas globales. La profundidad de un mercado de US$27 billones contribuye a que los bonos del Tesoro sean un refugio seguro; el dólar domina el comercio, desde bienes y materias primas hasta derivados. El sistema se sustenta en la Reserva Federal, que promete una baja inflación, y en la sólida gobernanza, bajo la cual los extranjeros y su dinero han sido bienvenidos. En tan solo unas semanas, el presidente Donald Trump ha sustituido estas suposiciones férreas por dudas que revuelven el estómago.

Esta crisis en ciernes se generó en la Casa Blanca. La imprudente guerra comercial de Trump ha multiplicado los aranceles por casi diez y ha generado incertidumbre económica. La economía estadounidense, que antes era la envidia del mundo, ahora se acerca a la recesión, ya que los aranceles interrumpen las cadenas de suministro, impulsan la inflación y castigan a los consumidores.

Esto ocurre en un momento en que la históricamente mala situación fiscal de Estados Unidos se agrava. La deuda neta se sitúa en torno al 100% del PBI; el déficit presupuestario del año pasado, del 7%, fue asombrosamente alto para una economía sana. Sin embargo, en su afán por renovar y extender las rebajas de impuestos del primer mandato de Trump, el Congreso quiere endeudarse aún más. El 10 de abril aprobó un proyecto de ley presupuestaria que podría añadir US$5,8 billones al déficit durante la próxima década, según el Comité para un Presupuesto Federal Responsable, un grupo de expertos. Esto aumentaría el déficit en otros 2 puntos porcentuales y superaría el valor total combinado de los recortes de impuestos de Trump durante su primer mandato, el gasto adicional durante la pandemia de Covid-19 y los proyectos de ley de estímulo e infraestructura de Joe Biden. Podría duplicar el ritmo de aumento del ratio deuda/PBI.

Lo que hace que esta recesión económica y la pérdida de disciplina fiscal sean tan explosivas es que los mercados empiezan a dudar de la capacidad de Trump para gobernar Estados Unidos de forma competente y consistente. La forma caótica e incoherente en que se calcularon, revelaron y retrasaron los aranceles fue una burla a la formulación de políticas. Las exenciones intermitentes y los aranceles sectoriales fomentan la presión política. Durante décadas, Estados Unidos ha mostrado su compromiso con un dólar fuerte. Hoy, asesores de la Casa Blanca hablan de la moneda de reserva como si fuera una carga a compartir.

Todo esto ha creado una prima de riesgo para los activos estadounidenses. Lo impactante es que una crisis generalizada del mercado de bonos también es fácil de imaginar. Los extranjeros poseen US$8,5 billones de deuda pública, poco menos de un tercio del total; más de la mitad está en manos de inversores privados, a quienes no se les puede persuadir con la diplomacia ni amenazar con aranceles. Estados Unidos debe refinanciar US$9 billones de deuda durante el próximo año. Si la demanda de bonos del Tesoro se debilita, el impacto se trasladará al presupuesto, que, debido a su elevada deuda y sus vencimientos cortos, es sensible a los tipos de interés.

¿Qué haría entonces el Congreso? Tendría que recortar drásticamente las prestaciones sociales y subir los impuestos. Basta con considerar la composición del Congreso y la Casa Blanca para ver que los mercados podrían tener que imponer un gran esfuerzo antes de que el gobierno se pusiera de acuerdo sobre qué hacer.

La Reserva Federal, por su parte, se enfrentaría a un doloroso dilema. Podría comprar activos para estabilizar el rumbo, pero no querría que pareciera que monetiza la deuda de un gobierno poco solvente. ¿Podría lograr el equilibrio entre los préstamos de emergencia y la financiación monetaria?

Una moneda es tan buena como el gobierno que la respalda. Cuanto más tiempo el sistema político estadounidense no logre abordar sus déficits, más probable será que se produzca una conmoción única en una generación que empuje al sistema financiero global hacia lo desconocido.