Los dólares del FMI reducen temores a un default: cómo reacciona la curva de bonos y qué espera el mercado

La reacción inicial de los inversores a la liberación de los controles cambiarios fue muy buena. El mercado de deuda dio señales sobre menores temores de un evento crediticio.

La llegada del financiamiento del Fondo Monetario Internacional (FMI) redujo los temores a un posible evento cambiario y se dan señales de mayor confianza en la curva de bonos soberanos.

Señales de mayor confianza

En las últimas jornadas se ha dado una dinámica clave en la deuda argentina que demuestra una mayor confianza por parte de los inversores: el rally en los bonos de los últimos días hizo que la curva de bonos argentinos pierda negatividad en su pendiente.

Es decir, la curva ahora está más plana y con menos pendiente negativa. Dicho de otra manera, ha dado un paso hacia la normalización, lo cual implica que las tasas de mayor plazo tengan un rendimiento superior al de las más cortas.

Dado que la curva muestra pendiente negativa desde 2018, para volver a tener al sendero positivo primero se tiene que aplanar. Es esto justamente lo que pasa actualmente.

La curva se aplana y los rendimientos tanto del tramo corto como del medio están en torno al 11,5%. El anuncio de la salida del cepo provocó un cambio drástico en la curva, que se desplazó notablemente a la baja, a la vez que se aplanó.

Antes del anuncio la curva rendía 15% en el corto plazo y 13% en el largo mientras que ahora está entre el 12% y el 11,5% en los distintos tramos. 

Esta tendencia en la curva implica que el mercado tiene un mayor grado de confianza sobre la capacidad de pago de la Argentina. Ahora la deuda es menos riesgosa a los ojos de los inversores y, por ello, rinde menos.

Cuando la curva esta invertida, implica que el mercado ve riesgos de incumplimiento. Como el default es inmediato, las tasas más cortas rinden más que las más largas.

Cuando la curva tenga pendiente positiva se va a poder decir que está normalizada y que el mercado ya despeja riesgos o temores sobre un incumplimiento.

Lisandro Meroi, Research Analyst de TSA Bursátil, indicó que con los anuncios del viernes se materializaron algunos de los drivers que el mercado venia requiriendo para volver a impulsar las cotizaciones de los activos.

"El acuerdo con el FMI, sumado a los desembolsos de otros organismos internacionales permite en el muy corto plazo mejorar la imagen en cuanto a reservas, incluso por encima de algunas especulaciones que se tenían los días previos. Adicionalmente, se avanzó en el levantamiento de algunas restricciones cambiarias, un proceso con el que se esperaba contar en los próximos meses", dijo.

Además, agregó que esto último constituye una condición necesaria para la potencial reclasificación del país a emergente, aunque es algo que llevará tiempo.

Dado los precios actuales de los bonos, las chances de default implícitas son del 4,2% para 2025. La probabilidad acumulada de default para fin de 2026 es del 17% y salta al 30% para el final del mandato de Milei y al 57% para 2031.

Estos son números son todavía elevados, aunque igualmente están muy lejos de los valores que se registraban años atrás, cuando el riesgo país se ubicaba por encima de los 1500 puntos. 

Los analistas de Facimex Valores indicaron que, tras el anuncio sobre la liberación de los controles, se dio una normalización en la curva de Globales y el riesgo país cayó 150pbs a 725pbs, acercándose a niveles que permitan recuperar el acceso al mercado (se necesitaría un Riesgo País en zona de 500-550pbs).

"Es probable que Argentina pueda refinanciar los vencimientos de capital de julio, al menos a través de alguna estructura colateralizada como el REPO que tomó el BCRA en diciembre", dijeron.

Otra señal de confianza es que los bonos cotizan ahora con paridades de 60%. Esto implica que la deuda se acerca a niveles normales, lo que despeja los temores de default.

Cuando la paridad de los bonos es muy baja, el mercado eleva los riesgos y temores de default. Los bonos dejan de operar por tasa y comienza a operar en función de las chances de una eventual reestructuración.

En cambio, cuando la paridad es más alta, la deuda cotiza en función de su tasa de interés, dejando en un segundo plano los temores de default. 

Caída del riesgo país

El hecho de que la Argentina no haya tenido dólares y con un perfil de vencimientos exigente, el mercado observaba siempre con temor las chances de un default.

Sin embargo, con el fondeo del FMI y tras el anuncio de la salida del cepo, el riesgo país colapsó a niveles de 725 puntos, lo que implica que regresó a los valores de marzo pasado y se acercó nuevamente a los mínimos recientes.

De esta manera, el hecho de que el riesgo país se acerque nuevamente a la zona de mínimos es una señal de confianza por parte de los inversores y que también va en la línea de una reducción en los temores de un evento crediticio.

Los analistas de MegaQM indicaron que la reacción del mercado tras la salida del cepo fue positiva y que el escenario luce constructivo para la deuda en dólares.

"Se vio un fuerte repunte de las paridades, que tomaron bien la noticia de la salida del Cepo y el acuerdo con el FMI. Las metas fiscales más exigentes y una mayor disponibilidad de dólares se convirtieron en buenas noticias para ese mercado, generando una mejora del riesgo país y favoreciendo a los bonos más largos", dijeron.

Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), consideran que la llegada de dólares frescos, junto con la audaz estrategia del equipo económico en términos del esquema cambiario, constituye un catalizador sólido para gatillar una fuerte compresión de riesgo país.

Desde la compañía plantearon distintos escenarios, tanto a corto como mediano plazo. "Nuestro modelo de retorno total a un mes vista para la curva soberana en dólares ofrece ganancias de hasta 16%, favoreciendo el tramo largo. Por otro lado, en nuestro escenario constructivo de largo plazo, los retornos totales a 12 meses lucen atractivos, también con un sesgo que favorece la parte larga de la curva", dijeron desde PPI. 

Desde Facimex Valores sobre ponderan ahora el posicionamiento en Globales.

"Hemos subido la recomendación en la exposición en soberanos, todavía manteniendo algo de cautela en función de cómo se desenvuelva el escenario global. El GD41 sigue siendo nuestro top pick dentro de los Globales. Con una curva más plana, vemos valor en el GD41 por su alta convexidad que deja un mayor upside ante escenarios de convergencia y porque permiten quedar invertidos a paridades más bajas", dijeron.

Operando con comprables 

El mercado confía que con la liberación de los controles cambiarios y la unificación del tipo de cambio, y el actual programa con el FMI, la Argentina va a tener más chances de acumular dólares.

Además, el dinero enviado por el Fondo hace que la Argentina tenga más recursos para pagar su deuda, haciendo que los riesgos de incumplimiento sean menores.

Esto hace que el riesgo país caiga y que se acerque las chances de que la Argentina regrese a los mercados internacionales de deuda.

En ese sentido, los analistas entienden que la deuda debería pasar a cotizar con tasas y en niveles de paridad similares a los que lo hacen los bonos con créditos similares al de Argentina.

Según cálculos de Schroders, para que el Global 2035 rinda como el promedio de los bonos de Raiting B-, el potencial alcista es del 25%.

Los bonos GD35 deberían subir 36% en promedio para operar con paridades como los créditos B y deberían avanzar 49% para que operen con niveles de paridad como los créditos B+.

En el caso del GD 30, el potencial alcista para que el titulo opere con paridades de créditos B- es del 23% (rinda 10%). 

Para que el bono opere con paridades de créditos B, el mismo debería avanzar 27% y para que opere con paridad de créditos B+ debería subir 32%, según estimaciones de Schroders. 

Meroi ve oportunidades en los bonos en dólares.

"En términos de posicionamiento, y volviendo a analizar escenarios de convergencia a curvas de mayor calificación crediticia, para mediano plazo el potencial de revalorización se hace evidente en títulos de la franja 2035 a 2041, con subas cercanas al 30% en caso de aproximarnos a una curva de rendimientos en torno al 7%", detalló.

Según los analistas de Adcap Grupo Financiero, existen más chances de que la deuda Argentina rinda como la del Salvador de acá a fin de año.

En ese caso, el GD29 debería subir 19%, el GD30, ganaría un 21%.

En el tramo medio, los títulos a 2035 y 2038 avanzarían 33%, mientras que los bonos más largos ganarían entre 30% y 33%. 

En esa línea, desde Adcap Grupo Financiero entienden que es momento de tornarse más agresivos en el posicionamiento en activos argentinos tras la liberación de los controles cambiarios.

En ese caso, su bono preferido es el Global 2035.

"Pasamos a un enfoque más constructivo para los próximos días, ya que el Banco Central reanuda la acumulación de reservas bajo el nuevo régimen cambiario. Además, la eliminación del "Dólar Blend" y las bandas deberían evitar una fuerte pérdida de reservas. Como resultado, asignamos una mayor probabilidad al escenario "El Salvador" y, por lo tanto, recomendamos volver a los bonos GD35", dijeron desde Adcap Grupo Financiero.

Además, esperan que el rally de corto plazo se extienda y con chances de ver un regreso a máximos previos en el corto plazo

"Suponiendo que el Banco Central recupere su capacidad de compra de dólares bajo el nuevo régimen y el gobierno priorice esto sobre el control de la inflación, esperamos que los bonos soberanos apunten a los máximos de enero a corto plazo. Después de ajustar estos objetivos por el mayor riesgo global, esperamos que los bonos 30 y 35 vuelvan a rendir un 11%, generando rendimientos del 17% y 24% respectivamente", indicaron.

Finalmente, para Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, existen oportunidades en bonos en dólares, apuntando a los bonos más largos.

"En la curva soberana vemos mayor potencial de suba en la parte media de la curva (GD35, AL35) y larga de la curva (AL41 y GD46)", indicó.