Соглашение «Мар-а-Лаго» и конец истории
«Возможно, мы стоим на пороге смены поколений в международной торговой и финансовой системах», – написал в «Руководстве по реструктуризации глобальной торговой системы» бывший старший советник по экономической политике в Министерстве финансов США Стивен Миран, которого президент Трамп назначил председателем Совета экономических консультантов Белого дома. Почти инстинктивное стремление Дональда Трампа изменить ситуацию с балансом внешней торговли […]
«Возможно, мы стоим на пороге смены поколений в международной торговой и финансовой системах», – написал в «Руководстве по реструктуризации глобальной торговой системы» бывший старший советник по экономической политике в Министерстве финансов США Стивен Миран, которого президент Трамп назначил председателем Совета экономических консультантов Белого дома.
Почти инстинктивное стремление Дональда Трампа изменить ситуацию с балансом внешней торговли имеет в основании понимание реальных рисков глубокого кризиса глобальной торговой и валютной системы, опирающейся на доллар как мировую резервную валюту.
Резкие, кажущиеся не всегда логичными действия Трампа на арене противостояния с основными торговыми партнёрами уже успели вызвать шок на фондовых рынках и недоумение как у конкурентов за глобальное лидерство, так и у союзников Соединённых Штатов. Однако пренебрежение мотивами действий Трампа и тем более способностью США манипулировать ситуацией к своей выгоде могут дорого стоить сомневающимся.
Чтобы планировать эффективный ответ на возможные вызовы, а в идеале и оказывать влияние на формирование будущей мировой торговой и валютной системы, необходимо понимать, что движет затеявшим этот революционный передел президентом, разделять объективное и субъективное, теорию и практику и по возможности использовать возникающие векторы сложения рыночных и регуляторных сил в своих интересах.
Спрос на долларовые резервы – причина хронических дефицитов торговли и текущего платёжного баланса Соединённых Штатов
По мнению Мирана, американский доллар хронически переоценён из-за неэластичного спроса на него как на мировую резервную валюту, который предъявляется значительным числом стран, имеющих устойчивый профицит торгового и платёжного балансов. Миран утверждает, что, хотя доллар может пребывать на некотором уровне «финансового» равновесия, поддерживаемом стабильно высоким спросом на казначейские облигации США, этот уровень намного выше уровня «торгового» равновесия, которое позволило бы сбалансировать американские экспорт и импорт. Америка испытывает большой дефицит текущего платёжного счёта не потому, что импортирует слишком много, а потому, что она должна экспортировать UST (US Treasuries, американские казначейские облигации, или «трежериз») для обеспечения резервных активов и содействия глобальному росту. Со временем ситуация усугубляется. Так, в начале года доллар с поправкой на инфляцию торговался по отношению к корзине основных валют на самом высоком уровне с момента принятия соглашения «Плаза» в 1985 г., согласно которому США, Великобритания, Франция ФРГ и Япония координировали политику по его ослаблению.
Согласно широко распространённому в Соединённых Штатах мнению, значительное число крупных экономик мира, в первую очередь КНР, придерживаются модели развития, основанной на искусственном сдерживании внутреннего потребления (например, путём искусственного занижения курса своей валюты, не позволяющего использовать сбережения для импорта товаров потребления) и направлении значительной части сбережений на инвестиции в экспортные отрасли промышленности. Их производство заведомо превышает потребности внутреннего рынка и нуждается в размещении на экспортных рынках, стимулирующих потребление, в частности США. Чтобы уплаченные за этот экспорт доллары продолжали пользоваться спросом, Соединённым Штатам, обладающим самыми ёмкими и ликвидными финансовыми рынками в мире, приходится быть готовыми предоставлять нерезидентам недискриминационный доступ к приобретению за доллары собственности в своих активах, то есть абсорбировать значительную часть «избыточных сбережений» – в частности Китая. Таким образом, в основе роли доллара как мировой резервной валюты лежит способность и готовность США иметь устойчивый большой дефицит внешней торговли, конвертируемый в продажу американских активов (включая государственный долг в роли мирового резервного актива).
Привилегии и бремя эмитента мировой резервной валюты
Вместе с ролью эмитента мировой резервной валюты Соединённые Штаты получают некоторое удешевление стоимости заимствования (хотя и не являющееся критическим) и возможность экстерриториального контроля за международными торговыми и финансовыми операциями, осуществляемыми в долларах. По сути, они обладают возможностью оказывать сильнейшее экономическое и политическое влияние на оппонентов с целью заставить их изменить свою политику в интересах США, не прибегая к военной силе и не ставя под угрозу жизни американцев. Эти преимущества французский министр финансов Валери Жискар д’Эстен, впоследствии – президент Франции, ещё в 1960-е гг., в эпоху действия Бреттон-Вудской системы, назвал «чрезмерными привилегиями». В то время соотношение американского госдолга к ВВП снижалось, и ещё не в полной мере проявилась, пожалуй, главная привилегия доллара как мировой валюты: не столько низкая стоимость государственного заимствования, сколько возможность его резкого наращивания без серьёзного роста стоимости, то есть без подъёма кривой доходности американских «трежериз».
Как пояснялось выше, оборотной стороной медали стали хронические дефициты торговли, текущего платёжного баланса и утрата конкурентоспособности большинством отраслей американской промышленности. Эти отрасли, а также сельское хозяйство и малый бизнес, платят за «привилегии» доллара как резервной валюты высокую цену, уступая долю в мировом производстве странам, проводящим политику промышленного развития, ориентированного на экспорт. В свою очередь, Соединённые Штаты, выделяя часть спроса на потребление импорта, дабы не терять рабочие места, вынуждены стимулировать внутренний спрос через растущий долг домохозяйств и увеличение фискального дефицита, покрываемое продажей «трежериз». Да, стабильный спрос на долларовые активы, предъявляемый мировой экономикой, позволил без утраты доверия к доллару нарастить госдолг с около 40 процентов от ВВП в момент появления термина «чрезмерные привилегии» шестьдесят лет назад до 123 процентов к концу 2024 года. Но понимание приближения предела возможности обслуживания долга нарастает с каждым годом. Напоминаниями служат ставшие почти традиционными угрозы оппозиции в Конгрессе не допустить повышения потолка госдолга, что может привести к остановке работы большинства государственных учреждений.
Во время создания Бреттон-Вудской системы доля Соединённых Штатов в мировой экономике составляла примерно половину, а в глобальной торговле доходила до 30 процентов. В конце 2023 г. эти цифры сократились до 24 и 11 процентов. Неудивительно, что спрос, предъявляемый остальным миром на резервные активы (в основном на UST), рос относительно размера американского ВВП, делая обслуживание госдолга всё более обременительным. В итоге размер госдолга может стать настолько большим, что вызовет недопустимый кредитный риск в резервном активе и приведёт к волне глобальной нестабильности. По сути, «чрезмерные привилегии» эмитента мировой резервной валюты со временем превратились для него в «чрезмерное бремя». Так, уже сегодня проценты по обслуживанию госдолга превышают размер оборонного бюджета США.
Безопасность как часть проблемы и решения
Проблемы безопасности связаны не только с ростом стоимости обслуживания госдолга, но в первую очередь с деиндустриализацией американской экономики. Американский политический класс считал себя победителем в холодной войне, имевшим в силу этого право устанавливать правила глобального мироустройства, не встречая серьёзного сопротивления со стороны идеологических оппонентов. Но внезапно он обнаружил, что конец истории так и не наступил. Рост экономической мощи Китая, нарастание напряжённости вокруг Тайваня и конфликт на Украине с очевидностью обнажили проблемы деиндустриализации в свете необходимости поддерживать боеспособность своих вооружённых сил и армий союзников на случай масштабного и продолжительного военного конфликта со сравнимым по интегральному потенциалу противником.
Все эти соображения (угроза невозможности продолжения обслуживания госдолга; утрата конкурентоспособности американской промышленности и вымывание критических для обеспечения безопасности отраслей в результате деиндустриализации) в совокупности подвели президента Трампа к идее переустройства мировой торговой и валютной системы. Не ради её полного демонтажа, а скорее с целью «более справедливого» разделения бремени её функционирования с точки зрения американских национальных интересов.
В свете этого органичным видится обоснование «коммерческого» характера «зонтика» безопасности, который США простирают над союзниками. Безопасность – услуга, её предоставление требует компенсации. Например, страны, претендующие на статус американских союзников, будут должны в обмен на предоставление им гарантий безопасности принять участие в многостороннем соглашении по реструктуризации американского госдолга, согласованном снижении курса доллара и дефицита в торговле с Америкой. Эта кажущаяся вполне рациональной идея наталкивается на блоковый характер евроатлантической архитектуры безопасности, создающей препятствия для заключения подобных сепаратных соглашений с индивидуальными членами блоков. Известный скепсис президента Трампа по поводу полезности продолжения существования НАТО в его сегодняшнем формате может от этого лишь усилиться, предоставляя критикам Североатлантического альянса аргументы по переформатированию европейской безопасности на внеблоковой основе.
В любом случае администрация Трампа будет всё больше увязывать торговую политику с политикой безопасности, рассматривая предоставление резервных активов и обеспечение безопасности как взаимосвязанные вопросы и подходя к распределению бремени по ним в совокупности. Новизна подхода в том, что союзники Соединённых Штатов в эпоху после Второй мировой войны привыкли к «бесплатной» для них роли США как гаранта их безопасности в идеологическом противостоянии с Советским Союзом. Инерция противопоставления Запада постсоветской России продолжила поддерживать конструкцию на плаву и после распада СССР. Но сегодня у Дональда Трампа, похоже, нет особого желания сохранять подобную практику. Более того, очевидным является стремление сократить объём ресурсов, потребляемых европейским направлением внешней политики (он сильно вырос в связи с продолжающимся конфликтом на Украине), и их перенацеливание на азиатско-тихоокеанский театр глобального противостояния США и Китая.
Какие цели преследует реформа Трампа?
Какой же план может скрываться за начавшейся столь бурно «тарифной войной» Дональда Трампа против всех и обсуждаемым в последнее время в финансовой прессе соглашением «Мар-а-Лаго», названным так в честь флоридского имения президента, где он принимает иностранных гостей и где – по аналогии с упомянутым выше соглашением «Плаза» – могла бы состояться международная конференция по контролируемой девальвации доллара и реструктуризации госдолга США? Судя по всему, этот план представляет собой набор стратегий, направленных на частичный перенос бремени поддержания работы мировой торговой и валютной системы от Соединённых Штатов к их торговым партнёрам. Вместо того, чтобы прекратить использование доллара в качестве мировой резервной валюты, Трамп, считающий важным сохранение за долларом такого статуса, может попытаться вернуть часть выгод, получаемых от этого другими странами, полагая, что перераспределение совокупного спроса от этих стран к США (в основном через снижение импорта в пользу внутриамериканского производства), или увеличение тарифных поступлений в американский бюджет, или сочетание этих факторов помогут Вашингтону справиться с ростом расходов по предоставлению резервных активов для растущей мировой экономики.
Помимо великой цели переустройства мировой торговли у плана Дональда Трампа, по всей видимости, есть и более приземлённая, но не менее грандиозная чисто фискальная задача. Стив Бэннон, его бывший главный стратег и человек, который, вероятно, понимает его лучше, чем кто-либо другой, отмечал: «Идея Трампа заключается в том, что американский рынок следует рассматривать как премиальный. И вам придётся заплатить большую сумму, чтобы получить к нему доступ. Это центральная часть его экономической модели – иностранцы должны будут платить больше, чтобы получить доступ к золотой двери. Это не тарифы, как мы традиционно о них думаем. Это новый источник дохода, позволяющий снять налоговое бремя с отечественных корпораций и частных лиц». Примерно в том же ключе – о стремлении новой администрации использовать тарифные поступления в качестве основного источника бюджетных средств, необходимых для того, чтобы отменить подоходные налоги с граждан, чей годовой доход не превышает 150 тыс. долларов (а это 9 из 10 американцев) – высказался и министр торговли США Говард Лутник в мартовском интервью CBS. Задача почти революционная. Её цена будет исчисляться многими триллионами долларов (около 15–17 трлн на горизонте десяти лет), что делает маловероятным её достижение в основном за счёт роста импортных тарифов. Общий объём импорта в Соединённые Штаты в прошлом году составил примерно 3,3 трлн долларов. Отсюда следует, что для получения в бюджет дополнительно 1 трлн поступлений, тарифы на весь импорт без исключения должны быть повышены на 30 процентов со среднего в 3 процента в 2024 г., а объём импорта не должен снизиться, что практически не реально. Тем не менее тарифы могут стать важной частью решения проблемы продления налоговых льгот. Так, в 2026 г. истекает срок действия сниженных ставок подоходного налога с физических лиц, введённых принятым ещё в первую каденцию Трампа законом о сокращении налогов и создании рабочих мест. Их продление на следующий десятилетний бюджетный цикл без увеличения бюджетного дефицита и роста госдолга может потребовать привлечения почти 5 трлн долларов новых доходов. Несомненно, президент Трамп и его окружение рассматривают тарифы как инструмент повышения налогов для иностранцев, чтобы заплатить за сохранение низких налоговых ставок для своих сограждан.
Два подхода: мультивалютный (Соглашение «Мар-а-Лаго») и односторонний
Стивен Миран в своём «Руководстве по реструктуризации глобальной торговой системы» предлагает два основных подхода к этой реформе в зависимости от степени сотрудничества со стороны союзников и торговых партнёров. Первый – многостороннее мультивалютное соглашение с партнёрами, или соглашение «Мар-а-Лаго». Второй – односторонний подход, где США действуют по большей части самостоятельно.
Как может быть структурировано соглашение «Мар-а-Лаго»?
Соглашение, по которому торговые партнёры увеличивают предложение доллара на глобальном рынке, продавая часть своих валютных резервов, что должно привести к его контролируемой девальвации относительно других основных мировых валют. Одновременно, чтобы смягчить нежелательные финансовые последствия, например рост доходности по госдолгу США и процентных ставок ФРС, партнёры реструктуризируют свои оставшиеся долларовые резервные активы в облигации казначейства США со сверхдолгим сроком погашения (вплоть до столетних «сенчуриз» – centuries).
В «Руководстве» д-ра Мирана указывается на важную последовательность действий: сначала Соединённые Штаты вводят/повышают тарифы на импорт в США, а затем дают торговым партнёрам стимул в виде снижения тарифов, если партнёры присоединятся к соглашению «Мар-а-Лаго». Рычаги давления в виде угрозы отказа в продолжении союзнического характера отношений в сфере безопасности также будут использоваться для реализации многостороннего мультивалютного подхода. Поскольку, как отмечено ранее, обеспечение безопасности является общественным благом, союзникам США придётся платить за него посредством принятия условий по реструктуризации резервных активов и ревальвации своих валют к доллару.
По данным МВФ, в настоящее время мировые валютные резервы составляют около 12,7 трлн долларов, из которых чуть менее 60 процентов приходится на доллары США. Что касается государственного долга США в размере 36 трлн долларов, крупнейшими его держателями являются американские частные лица (55 процентов), Федеральная резервная система и госучреждения (20 процентов). Иностранцы (как государственные учреждения, так и частные лица) владеют примерно четвертью казначейских облигаций США на сумму около 8,5 трлн долларов, из которых 3,8 трлн принадлежат иностранным центральным банкам и прочим госучреждениям. Именно эта часть мировых валютных резервов является потенциальным объектом реструктуризации.
Учитывая характер мировых торговых потоков, а также запасы валютных резервов, еврозона, Великобритания, Китай и Япония считаются ключевыми игроками, которые будут приглашены присоединиться к соглашению. Миран признаёт, что привлечь к этому еврозону и Китай будет сложно, но страны, где у Соединённых Штатов больше влияния, в частности Япония, Великобритания, Канада и Мексика, могут быть более сговорчивыми. Однако главная проблема не только в том, что большая часть мировых валютных резервов находится у стран Ближнего Востока и Восточной Азии, но и в том, что частный сектор может отреагировать панически, если казначейские облигации США начнут «сливать» управляющие государственными резервами. Больше всего американцев беспокоит потенциальная волатильность на фондовых рынках.
Очевидно, что подход, делающий как минимум попытку взаимного учёта интересов, должен восприниматься частными инвесторами гораздо более спокойно, в значительной степени снижая риски катастрофического обвала глобальных фондовых рынков и неподъемного роста доходности казначейских облигаций США. Технически важнейшее преимущество договорного подхода к реструктуризации государственного долга – избежание дефолта в силу её «добровольного» характера, отражённого в многостороннем соглашении.
Критерии дифференциации
Администрация Трампа, исходя из того, что доступ к американскому потребительскому рынку – привилегия, которую нужно заслужить, а не безусловное право, будет придерживаться дифференцированного подхода при определении тарифных ставок в отношении и товаров, и торговых партнёров. Скотт Бессент, министр финансов в администрации Трампа, ещё будучи его советником во время предвыборной кампании, предложил разделить страны на группы в зависимости от их валютной политики, условий двусторонних торговых соглашений и соглашений о безопасности, их ценностей и так далее. Для этих групп могут устанавливаться дифференцированные тарифные ставки, а правительство США может определить, какие действия должна предпринять страна-партнёр, чтобы перейти из одной группы в другую, базируясь на следующих критериях:
- Применяет ли она тарифные ставки к импорту из США, аналогичные тем, которые Америка взимает в отношении её экспорта в Штаты?
- Открывает ли страна свои рынки для американских фирм так же, как США открывают свои рынки для иностранных фирм?
- Замечена ли страна в сдерживании роста своей валюты, например, путём накопления чрезмерных валютных резервов?
- Уважает ли страна права на интеллектуальную собственность?
- Помогает ли страна Китаю обходить пошлины за счёт реэкспорта?
- Помогает ли страна компаниям, на которые наложены санкции, уклоняться от них или торговать с компаниями, на которые наложены санкции?
- Поддерживает ли страна усилия США по обеспечению безопасности на различных направлениях или выступает против них?
- Укрывает ли страна врагов США, террористов, киберпреступников?
- Полностью ли страна выполняет свои обязательства перед НАТО?
- Поддерживает ли страна государства, оппонирующие США в ключевых международных спорах, например в Организации Объединённых Наций?
- Выступают ли её лидеры против США на международной арене?
Список критериев выглядит внушительно, но требует недюжинных компетенций при обосновании справедливости распределения по группам, а их количество размывает чёткость категоризации и оставляет слишком много пространства для субъективного толкования и произвола. Возможно, поэтому тарифы, сверх универсального в 10 процентов, объявленные президентом Трампом в апреле этого года, были рассчитаны по крайне упрощённой формуле, учитывающей только баланс экспорта и импорта в торговле с Соединёнными Штатами. Тем не менее можно ожидать, что по итогам переговоров проявится существенная дифференциация между торговыми партнёрами как результат толкования близости их позиций к американским и готовности идти навстречу требованиям.
Как будет работать односторонний подход?
Односторонний подход даёт американским властям относительную гибкость в выборе тактики и инструментов принуждения иностранных управляющих государственными валютными резервами к сокращению их вложений в американские казначейские облигации, а также допускает «одностороннее» приобретение правительством США активов в других валютах с целью снизить обменный курс доллара к этим валютам. Однако он гораздо более рискованный в плане возможной реакции на него фондовых рынков.
Предлагаемые здесь меры носят довольно противоречивый характер. Они включают «кнут» – плату за владение казначейскими облигациями США либо «налог» на получаемую с них доходность, чтобы побудить иностранные центральные банки снизить и реструктуризировать свои позиции в казначейских облигациях США. И «пряник» – более льготные тарифные условия в торговле с Соединёнными Штатами.
Во избежание провоцирования шоковой волатильности на рынке взимание комиссии за начисление процентов может быть распространенно только на «трежериз» в собственности иностранных государственных учреждений. В то же время плата с частных лиц взиматься не будет. Возможно дифференцировать размер/структуру платы в зависимости от категоризации страны в соответствии с критериями Бессента. Необходимо тесно координировать политику управления госдолгом и валютным курсом, отписанную конгрессом Министерству финансов, и управление ставками процента и контроль инфляции, входящими в круг полномочий ФРС. Это позволит заручиться помощью ФРС для выкупа казначейских облигаций, если рост ставок по ним будет угрожать фискальной стабильности.
Наконец, в рамках одностороннего подхода США могут попытаться нарастить резервные активы в иностранных валютах, это предполагает, что Министерство финансов США увеличит размер своего Фонда валютной стабилизации (сейчас он составляет 40 млрд долларов) или начнёт продавать золотые резервы (8 тысяч тонн). Ещё более экстравагантным предложением было бы для ФРС печатать доллары и использовать их для покупки европейских, японских или китайских долговых обязательств. Но это явно сверхинфляционный шаг, к которому едва ли прибегнут.
Китай – дело тонкое
Ключевым направлением переустройства мировой торговой системы для Соединённых Штатов являются их отношения с Китаем, основным геополитическим соперником в XXI веке, согласно сложившемуся в Вашингтоне двухпартийному консенсусу. Неслучайно на данный момент именно в отношении Китая введены самые высокие заградительные импортные тарифы. Это уже вызвало серию потрясений на мировых фондовых рынках, пытающихся оценить степень потенциального ущерба глобальной торговле и экономическому росту от разгорающейся торговой войны Вашингтона и Пекина.
Для США важным элементом тарифной стратегии в отношении Китая является координация действий с другими торговыми партнёрами во избежание обхода китайскими экспортёрами американских тарифных барьеров посредством реэкспорта китайской продукции через буферные страны с более низкими тарифными ставками, чем те, что будут действовать в отношении китайских товаров. По всей вероятности, это станет одним из элементов торга между американцами и их партнёрами по возможным многосторонним и двусторонним соглашениям, описанным выше.
Однако учитывая степень взаимной зависимости экономик, трудно представить себе практически полное взаимное закрытие американского и китайского рынков в силу введения и удержания обеими странами друг против друга заградительных импортных тарифов. Уже появились исключения для ввоза электроники и микрокомпонентов из Китая. А президент Трамп успел заявить, что может серьёзно снизить уровень пошлин, установленный им пока на планке в 145 процентов. Вместо этого Вашингтон мог бы предъявить несколько более нюансированный набор требований к китайской стороне: открытие определённых рынков для американских компаний, прекращение нелегального использования интеллектуальной собственности, увеличение закупок сельскохозяйственных товаров и – самое важное – отказ от манипуляций с обменным курсом юаня, ведущий к подрыву конкурентоспособности американских производителей.
Действительно, юань стал одной из редких мировых валют, чей обменный курс к доллару почти не вырос с момента объявления президентом Трампом широкого введения тарифных ограничений. Но и резкой девальвации китайской валюты, которая могла бы быть нацелена на компенсацию роста американских тарифов, мы не наблюдаем. Некоторые американские аналитики, включая Стивена Мирана, высказывали опасения по поводу эскалации отношений США с Китаем, если тарифы будут подталкивать китайские власти к глубокой девальвации юаня. В такой ситуации механизм контроля за перетоками капитала – ключевой элемент китайской модели развития через стимулируемое властями направление инвестиций в экспортноориентированные отрасли промышленности – подвергнется серьёзному испытанию, поскольку у инвесторов появится сильный стимул любыми средствами уходить из юаня в доллар. Пока что этого не происходит.
Взаимодействие с Китаем всегда требовало максимальной дипломатичности, как минимум понимания недопустимости для китайских партнеров потери лица. Если у команды Трампа имеется цель о чём-то договориться, этому не способствуют резкие односторонние повышения тарифов, направленные исключительно против Китая, обвинения Китая в недоговороспособности (из-за якобы неисполнения им своих обязательств в предыдущих эпизодах тарифных войн) и прозрачные намёки архитекторов американской торговой политики на необходимость обеспечения условий возможных договорённостей через размещение части валютных резервов КНР, деноминированных в долларах, на эскроу-счетах. Невозможно представить себе конструктивный настрой у китайских переговорщиков, поставленных перед подобным выбором.
Сложности и риски реализации
Отношения с КНР – лишь один из эпизодов, хоть и значимый, подчёркивающий трудность осуществления столь масштабной и амбициозной программы переустройства глобальной торговой и валютной системы. Какие ещё сложности и риски таит в себе реализация этой программы?
Отдельно стоит отметить неоднократно и настойчиво упоминаемую Стивеном Мираном необходимость осторожного, постепенного, понятного и прозрачного подхода к проведению тарифной реформы. Равно как и ключевое значение тесного сотрудничества между Минфином США и Федеральной резервной системой.
Поскольку повышение тарифов на импорт и ослабление доллара по определению несут инфляционный потенциал, риски бегства инвесторов с рынка бумаг с фиксированной доходностью резко возрастают. Они усиливаются опасениями перед ростом ставок ФРС как реакции на инфляционный импульс от повышения тарифов и ослабления курса доллара. Решит ли ФРС поднять ставки в ответ на ослабление доллара, будет зависеть от того, обеспокоена ли она так называемыми «эффектами второго плана»: первоначальное изменение курса валют приводит к последующим повторяющимся раундам повышения цен. Эти эффекты в значительной степени зависят от окружающего экономического контекста, и при наличии множества других инфляционных признаков их вероятность возрастает. Поэтому администрации Трампа важно тщательно выбрать момент для изменения политики и совмещать девальвационную валютную политику с дефляционной регуляторной и энергетической политикой.
Снижение инфляционного фона имеет решающее значение для смягчения опасений на рынке облигаций, а также позволяет ФРС проводить стимулирующие сокращения процентных ставок. Можно было бы предположить, что администрация Трампа уделит приоритетное внимание структурной политике, направленной на снижение инфляции за счёт либерализации предложения, агрессивного дерегулирования и целенаправленных усилий по снижению цен на энергоносители.
В то же время Миран видит в таком поведении американского президента и положительную сторону: «Неопределённость в отношении того, будут ли тарифы введены, когда и в какой степени, усиливает рычаги воздействия на переговорах, порождая страх и сомнения».
Перспективные возможности, открывающиеся для России
Обмен российских инвалютных резервов, замороженных в Европейских кастодиальных учреждениях, на ликвидные долгосрочные казначейские облигации США мог бы встроиться в идеологию американских усилий по реформированию торговой и валютой системы, повышая вероятность высвобождения ликвидных средств для целей Центрального банка России. Однако это потребует согласия европейских стран и органов финансового контроля и, вероятно, будет подразумевать значительный дисконт к текущей рыночной стоимости подлежащих активов. Поэтому такой шаг можно рассматривать только в случае очень низкой вероятности снятия санкций и разморозки счетов российского Центробанка в США и Европе. Тем не менее это было бы сигналом готовности России к конструктивному диалогу с американскими властями, находящимися в трудном поиске партнёров, настроенных на сотрудничество в области реструктурирования резервных активов.
Учитывая хрупкость инфляционного равновесия в мире и роль, которую Россия играет на сырьевых рынках, в её руках вновь оказывается инструмент критического воздействия на вероятность успеха затеянной американским президентом реформы мировой торговой и валютной системы. Угроза ухода России с этих рынков или даже серьёзное сокращение присутствия может вызвать сильнейший ценовой шок, который реформа Трампа, нуждающаяся в максимально спокойном дезинфляционном глобальном фоне, едва ли переживет. Угроза чем-то сродни сдерживающему фактору ядерного оружия, но само осознание наличия этого фактора может играть стабилизирующую роль, не позволяя, например, оппонентам России свободно размышлять об ужесточении вторичных санкций против её нефтегазового сектора.
Напротив, поиск путей сотрудничества с американскими реформаторами может открыть интересные перспективы для российских углеводородов. Так, принято считать, что американцам выгодно сохранение присутствия российской нефти в мировом энергобалансе (отсюда и все изощрения с потолком цен, но без прямого запрета на продажу и покупку), в то время как в Европе они заинтересованы в максимизации экспорта собственного сжиженного природного газа (СПГ). Ещё со времён санкций президента Рейгана в отношении проекта «Сибирь – Западная Европа» в начале 1980-х гг. США стремились к ограничению европейской «зависимости» от импорта российских углеводородов.
Но сегодня у идеологии выдавливания российских нефти и газа из Европы появляется противовес: с одной стороны, это уже упомянутое стремление администрации Трампа к максимально дезинфляционной обстановке на ключевых мировых рынках, где снижение или, по крайней мере, стабильность глобальной цены на нефть играют ключевую роль. Вспомнить хотя бы предвыборный лозунг Трампа «Бури, детка, бури!» Или его обещание договориться об увеличении добычи с государствами Персидского залива. Или внезапно начавшиеся непрямые переговоры США с Ираном о перезаключении ядерной сделки. В этот же ряд можно поместить желание Трампа потушить ближневосточный конфликт. Так же, как и украинский. Хотя в обоих случаях спокойствие на сырьевых рынках – лишь один из его побудительных мотивов.
С другой стороны, заинтересованность в том, чтобы лишить главного геополитического конкурента, Китай, преимуществ использования дешевых российских энергоносителей, чей рынок сбыта был ограничен западными санкциями и саботажем на инфраструктурных объектах. Да и снижение зависимости России от Китая как основного торгового партнёра было бы явно на руку американцам. И вот уже появляются сообщения о готовности Вашингтона обсуждать возобновление экспорта российского газа в Европу.
В этой связи развилка вариантов, доступных России в складывающихся обстоятельствах, начинает принимать более ясные очертания. Даже угроза сокращения российского присутствия на ключевых сырьевых рынках может торпедировать усилия американской администрации по переформатированию устройства глобальной торговой системы, а шаги навстречу взаимным интересам способны вновь открыть доступ российскому газу на европейский рынок и компенсировать наметившееся падение доходов от экспорта нефти и нефтепродуктов. Следует быть готовым к тому, что встречным условием со стороны США может стать не только американское участие в транзитных доходах от экспорта газа, но и требование снижения уровня кооперации в рамках ОПЕК+. С учётом того, что безопасность становится неотъемлемой частью сделки по переустройству глобальной торговли, российские инициативы по реформе структуры европейской безопасности могут быть представлены в совершенно новом и более выгодном свете.
Масштаб и риски вышеназванных опций настолько значительны, что делают затруднительным сухое рациональное к ним отношение. И всё же, как говорят американцы, It is a good problem to have («Хорошо, что у нас такие проблемы»).
Автор: Руслан Никколов, независимый аналитик в нефтяной сфере
