Еще раз о магии больших цифр валютного рынка

В информационном пространстве активно обсуждают две "большие цифры", связанные с работой валютного рынка. Первая - валютные интервенции Национального банка на межбанковском рынке, вторая - объем покупки иностранной валюты на наличном рынке. На основе вырванных из контекста цифр публично разгоняются месседжи, что в монетарной сфере что-то не так: резервы истощаются, курс управляется административно, происходит стимулирование теневой экономики. Такие вопросы имеют высокую степень сенситивности, поэтому уместным будет детальное разъяснение позиции Нацбанка. В первой части разбора на эту тему подробно объясняется, почему об истощении резервов речь не идет, что влияет на объем валютных интервенций НБУ, а также почему их искусственное ограничение - плохая стратегия. Богу - божье, кесарю - кесарево? В том, что курс при искусственном ограничении валютных интервенций улетит в космос, сомнений быть не может. Особенно если принять еще один совет, который мы видим в инфопространстве: уже сейчас "перейти к полностью плавающему курсу". Реклама: Мол, система поддержки курса через интервенции неэффективна, не имеет долгосрочной устойчивости, а Национальный банк использует валютные резервы для поддержания административного курса без рыночных предпосылок. Относительно отсутствия рыночных предпосылок. В этом аспекте, насколько мы понимаем, речь идет о наличии постоянного и значительного структурного дефицита валюты на рынке. В предыдущем материале я уже объяснил, почему так происходит: значительная часть валюты, которая заходит в Украину, конвертируется в гривну вне рынка, тогда как почти весь спрос реализуется именно на рынке. Если же посчитать приток валюты в Украину и ее отток за границу, то какого-то значительного дисбаланса мы не увидим. Реклама: Чисто механистически, при большом желании, достичь уменьшения объема валютных интервенций несложно. Например, гипотетически можно было бы финансировать по крайней мере отдельные бюджетные расходы сразу в иностранной валюте. Впрочем, это, очевидно, подрывало бы законодательный и сущностный статус гривни как единственного средства платежа на территории Украины и имело бы значительные долгосрочные разрушительные последствия. Кроме того, это не соответствовало бы определенным международными партнерами направлениям использования полученных от них средств. Львиная доля международной помощи выделяется Украине на финансирование социальных расходов, образования и здравоохранения. Наверное, без лишних объяснений понятно, что финансировать такие расходы следует только в гривне, поэтому правительство должно конвертировать полученную валюту. Зато ту часть расходов, где необходимы импортные закупки (прежде всего для нужд обороны), правительство должно финансировать только благодаря внутренним поступлениям. Эти доходы поступают в бюджет в гривне. Именно поэтому закупщики оружия, получив из бюджета гривню, выходят на валютный рынок для покупки валюты. Кто-то, может, скажет, что это просто перекладывание денег из одного кармана в другой. Однако для наших международных партнеров крайне важно быть уверенными, что их деньги были направлены именно на те цели, на которые они предоставлялись. Или нам мало попыток отдельных "доброжелателей" представить Украину сплошь коррумпированным государством, где средства международной помощи исчезают неизвестно куда? Хорошо, а могло бы в таком случае правительство продавать валюту не Нацбанку, а непосредственно на рынке? В таком случае объемы интервенций НБУ были бы значительно меньше и иногда это были бы интервенции не по продаже, а по покупке валюты в резервы. Надо лишь поменять слагаемые местами. Но в том то и дело, что в монетарной арифметике от перестановки слагаемых сумма таки может быть разная. Поступление валюты от международных партнеров и потребности в бюджетном финансировании расходов не всегда совпадают и точно всегда неритмичны. При таких условиях продажа правительством валюты на рынке объективно происходит неравномерно. В какой-то день может быть продано несколько сотен миллионов долларов, а потом длительное время никакие продажи не будут происходить. Это будет провоцировать значительную волатильность на рынке и значительные хаотичные скачки курса в одну, а затем в другую сторону. Это не способствовало бы устойчивости валютного рынка и спокойному поведению его участников. Зато действующий механизм, когда рынок балансируется путем интервенций НБУ, позволяет избегать резких курсовых изменений и сглаживать внезапные перекосы на нем. Все сказанное ни в коей мере не отменяет того, что Национальный банк остается стратегически настроенным на возвращение к довоенным принципам функционирования валютного рынка, когда курс был плавающим, а объемы интервенций - ощутимо меньше. Это отражено в стратегических документах. Впрочем, для перехода к плавающему курсу должны сложиться надлежащие макроэкономические предпосылки. В частности, экономика должна перестать нуждаться в значительных объемах международной финансовой помощи. Вместоэтого официальные источники финансирования должен заменить частный капитал. Читайте также: НБУ пытается "погасить инфляцию". Что будет с курсом? Пока условия для возвращения к плавающему курсу не сформированы, Национальный банк реализует политику управляемой гибкости. Если подытожить в двух словах, то НБУ пытается вынести "за скобки" структурную составляющую спроса на валюту. То есть ту составляющую, которая через описанный выше механизм формируется благодаря перераспределению внутри страны средств международной финансовой помощи. Или ту составляющую, под которую в страну зашла валюта от международных партнеров. На влияние остальных факторов на общий баланс спроса и предложения реагирует обменный курс. Как видим, ни о каком административном регулировании курса речь не идет. Нацбанк как не имел, так и не имеет никаких количественных целей по уровню обменного курса. Наличный рынок: от перестановки слагаемых сумма меняется? Наконец коснемся еще одной "большой цифры": чистой продажи банками иностранной валюты населению на наличном рынке, объем которой выглядит мощно. Разница между чистой покупкой валюты населением на наличном рынке в 2024 году (11,1 млрд долл.) и 2023 году (3,4 млрд долл.) составляет 7,7 млрд долл. Конечно, вокруг этого рисуется измена. Тем более, что очевидна связь между увеличением покупки наличной иностранной валюты и либерализацией этих операций, которая была осуществлена в декабре 2023 года после перехода к режиму управляемой гибкости курса. Позволим себе еще совсем немного математики. Объем чистых интервенций НБУ (разница между продажей и покупкой) в 2024 году (34,8 млрд долл.) был на 6,2 млрд долл. больше, чем в 2023 году (28,6 млрд долл.). Почти на треть этот прирост объясняется формированием дополнительного спроса по результатам осуществленной в прошлом году валютной либерализации, тянуть с которой уже было некуда. В значительной степени интервенции увеличились и благодаря росту покупки валюты оборонным сектором ввиду увеличения финансирования соответствующих потребностей. Конкретные цифры по понятным причинам здесь привести не могу. Разница между объемами чистой покупки валюты населением на наличном рынке в 2024 году по сравнению с 2023 годом составляет 7,7 млрд долл., то есть больше, чем прирост интервенций, даже без учета влияния дополнительного спроса от либерализации и сектора обороны. Возникает вопрос: как такое может быть? Ответ очень прост. До декабря 2023 года действовали значительные ограничения на наличные операции, следствием чего были двойные курсы и карточный туризм. Курс гривны был фиксирован и фактически был не амортизатором шоков, как сейчас, а их накопителем. Население все равно покупало валюту, но делало это через другие каналы. Впрочем, какой бы канал ни использовало население, источник для удовлетворения спроса на валюту у нас один: интервенции НБУ. Поэтому если рост спроса на наличную валюту не приводит к равновеликому росту валютных интервенций, это означает, что значительная часть наличного спроса всего лишь отражает переток в этот сегмент спроса из других уголков валютного рынка. Вроде бы просто поменяли слагаемые месяцами, но теперь операции населения проводятся прозрачным образом, курсовой спред между наличным и безналичным курсами очень узкий, а курсовые движения позволяют предупредить накопление дополнительных финансовых дисбалансов. Конечно, Нацбанк пытается уменьшить спрос в наличном сегменте, но делает это сугубо рыночными методами. Регулятор пытается так проводить политику, чтобы обезопасить гривневые сбережения от обесценивания и повысить экономическую привлекательность инструментов, номинированных в национальной валюте. Решения по итогам мартовского комитета монетарной политики лишний раз подчеркнули эту решительную настроенность.