Los bonos CER rinden más de 10%: ¿una oportunidad para los inversores?

El mercado encuentra oportunidades en los bonos en pesos en medio de la volatilidad y del ajuste de precios. La tensión cambiaria de las últimas jornadas provocó una baja en los títulos que ajustan por el índice CER y un desplazamiento al alza en el rendimiento de dichos instrumentos.

Hoy la curva opera con tasas reales de dos dígitos en la mayoría de los tramos y se acercan al 13%, máximo de la era Milei. ¿Cuáles son los títulos preferidos por los analistas?

Ajuste en la curva CER

En medio de la volatilidad cambiaria y financiera de las últimas semanas, los bonos que ajustan por CER han sufrido un ajuste, lo que hace que las tasas en dichos instrumentos se desplacen al alza.

Hoy la curva de bonos que ajusta por CER opera con rendimientos de 4% de tasa real en el tramo más corto y salta a niveles de entre 7% y 8% para los que vencen a fin de este año.

En el tramo medio de la curva, las tasas se ubican en niveles de entre 10% y 11%, para estabilizarse en torno al 10% en los plazos más largos. 

El acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI) y la falta de definiciones al respecto genera un aumento en la volatilidad en los distintos mercados.

Se ve una mayor tensión cambiaria, un aumento de la volatilidad en los bonos en dólares y también en los títulos en pesos. Las acciones han sufrido, aunque, en este caso, más atadas a la dinámica internacional.

A su vez, a la actual falta de definiciones sobre el FMI, los bonos también cayeron por datos macro que generaron dudas entre los inversores de bonos en pesos, haciendo que la curva CER muestre el desplazamiento alcista mencionado.

Los analistas de Adcap Grupo Financiero entienden que los últimos datos macro han llevado al mercado a tomar una postura conservadora sobre los bonos en pesos y que actualmente hay dos datos que se están pareciendo bastante a junio y julio de 2024.

"Venimos de dos datos de Balanza Comercial positivos, pero muy pobre y, en este contexto, el mercado viene viendo que el Central vendió en las últimas cinco ruedas u$s 881 millones, el doble de las ventas de aquella última semana de julio de 2024. En simultáneo, el último dato de inflación vino un poco por arriba de lo esperado. El próximo dato podría volver a leerse como una desaceleración del proceso de inflación", afirmaron.

Inestabilidad de la deuda en pesos

De esa manera, agregaron que "estas dos variables combinadas hacen que todo lo que sea deuda en pesos luzca poco atractivo, porque quedás sujeto a la inestabilidad del CCL y también la inestabilidad para la tasa fija". 

La suba de tasas en la curva CER también podría estar asociada a que los bonos en pesos buscan rendir en niveles similares los en dólares en la antesala de la salida del cepo.

A su vez, otra causa que podría implicar la suba en las tasas reales es que el mercado ve un mayor riesgo crediticio. Sin embargo, estas últimas alternativas están siendo descartadas por los analistas, que asocian la causa de la baja quede asociada a la volatilidad financiera y cambiaria y al desarme del carry trade.

Javier Martínez Serra, Portfolio Manager de Grupo SBS, remarcó que, si bien son altas las actuales tasas reales en los bonos CER, aún se ubican debajo del pico del 13%.

De cualquier manera, remarcó que estos niveles de tasa no indican que haya un riesgo crediticio detrás."No creemos que estemos frente a un riesgo de reestructuración hoy. Al comparar contra estos máximos de tasa real del 13%, vemos que estos fueron momentos de elevada desaceleración de la inflación", dijo. 

"Hoy tenemos fricción en la desaceleración de la inflación y volatilidad, incluyendo al tipo de cambio financiero, lo que podría dificultar esto aún más a través de un potencial pass-through", detalló.

Expectativa inflacionaria

Pese a que se percibe una mayor presión sobre los bonos en pesos, el mercado sigue esperando una mayor desinflación para los próximos meses.

Según el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM), la inflación se mantendría por encima del 2% en marzo y perforaría dicha barrera en abril, para que los próximos meses siga su descenso. Para agosto, proyectó un índice de 1,5% mensual.

Por otro lado, en la inflación break even en las curvas en pesos se ve una perspectiva muy similar a la planteada por el REM. Ambas proyecciones  plantea una inflación para los próximos 12 meses en torno al 23%.

No obstante, si bien el mercado ve una mayor desinflación, los eventos de volatilidad como el actual plantean también desafíos para los instrumentos en pesos.

De cualquier manera, los analistas ven oportunidades en bonos CER, buscando aprovechar el actual desplazamiento en los rendimientos de tasas reales de dicha curva. 

Rodrigo Benítez, economista jefe de MegaQM, entiende que las tasas actuales de los bonos CER lucen elevadas, por lo que se podría abrir una oportunidad ante las chances de que dichos rendimientos vuelvan a comprimir a la baja.

"El modelo económico actual, con tipo de cambio real más apreciado lleva necesariamente a escenarios donde las tasas reales de interés necesitan consolidarse arriba de los niveles observados en los últimos años. Pero valores de dos dígitos como los vistos en las últimas jornadas lucen altos aún en esos escenarios", detalló.

En cuanto al posicionamiento, Benítez detalló que el fondo MEGAQM Retorno Absoluto es un canal para aprovechar este momento, en especial teniendo en cuenta que la inflación de los próximos dos meses puede estar dando algo por arriba de lo que esperaba el mercado.

"Los activos CER lucen como un posicionamiento recomendado de mediano y largo plazo, que incluso si vuelve a los valores anteriores puede dar algo de premio de corto. La curva CER sigue teniendo algo de volatilidad, pero como posicionamiento con un horizonte de inversión más largo, luce atractivo tanto para inversores que necesitan cubrirse de la inflación como para aquellos que buscan rendimientos reales positivos. Vemos valor tanto en el tramo corto como medio de la curva", señaló.

María Belén San Martino, Economista en Balanz, encuentra oportunidades en los títulos de menor duración.

"En este contexto de mayor volatilidad financiera, vemos oportunidades para perfiles agresivos que quieran capturar algo de carry y apostar por un cierre de brecha. Particularmente, nos gusta la TZXD6 por su menor duration en comparación con los bonos 2027 y 2028, lo que hace que su volatilidad sea menor frente a posibles movimientos en el mercado en las próximas ruedas", afirmó.

Bonos CER versus tasa fija

Los bonos que ajustan por CER han competido a lo largo de todo el último año con los instrumentos a tasa fija.

En un contexto de expectativas inflacionarias a la baja, las cuales se han materializado, los inversores encontraron mayor interés por bonos a tasa fija y de mayor duration.

Sin embargo, ante escenarios de tensión cambiaria y nominal, los inversores ven más conveniente pasarse a bonos a tasa CER. La suba en el dólar podría provocar un traslado a precios en la inflación y hacer que el proceso desinflacionario sea más gradual que lo que plantea hoy el mercado.

Bajo tal contexto, la cobertura inflacionaria se vuelve nuevamente atractiva, restando valor a los bonos a tasa fija.

En cuanto al posicionamiento, si se tiene en cuenta que todavía puede venir volatilidad en el CCL, desde Adcap Grupo Financiero remarcan que empiezan a ponerse cada vez más atractivos los Boncer por sobre la Tasa Fija.

"Esta preferencia del mercado ya se viene manifestando desde enero cuando el mercado empezó a estar más cauteloso y es posible que se mantenga durante marzo y buena parte de abril. De todas maneras, no hace falta ir demasiado largo: los bonos que vencen en 2026 rinden cerca de CER+10% y, por el momento, creemos que conviene mantenerse en esos plazos", indicaron. 

Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, encuentra atractivo en diversificar las posiciones en pesos, incluyendo bonos CER y deuda a tasa fija.

"En carteras de retorno total, combinamos Boncer del tramo corto y medio con Boncap, evitando Lecap cortas. Concentramos el posicionamiento de baja duration en el Boncer de junio (TZX25) por los bajos break evens de inflación en el tramo corto. Sumamos además exposición al Boncer de marzo 2026 (TZXM6), buscando capitalizar una baja de tasas del BCRA, y al Boncer de diciembre 2027 (TZXD7), con atractivo de mediano plazo en tasas reales de 2 dígitos", dijo.

Finalmente, detalló que su estrategia también incluye tomar exposición a los Boncap de febrero 2026 (T13F6) y junio 2026 (T30J6), apostando por una compresión de las expectativas de inflación de mediano plazo a medida que se reacomoden los datos de alta frecuencia.

Martínez Serra consideró que en un escenario sin salida cepo de corto plazo, los Boncer podrían ser el tipo de activo de mejor rendimiento. Incluso, entiende que ante un escenario de salida cepo también podrían comportarse muy bien.

"Quizás los CER podrían no ser el activo de mejor rendimiento, como seguramente lo podría ser hard dólar, o dólar-linked en una salida desordenada, pero estaría en el segundo puesto. Por último, en un escenario de salida cepo ordenada podría hasta superar a estos últimos", comentó.