Berenberg ve más riesgos en el crudo y pone en duda la retribución de las petroleras

En un reciente análisis, la firma alemana ha reducido sus previsiones de precio a 70 dólares por barril de crudo Brent desde los 75 dólares anteriormente previstos y mantiene sus estimaciones a largo plazo, es decir, más allá de 2025, en 70 dólares/barril. Estas previsiones se sitúan en línea con las de otras firmas como Goldman Sachs, que ha recortado su estimación para los precios del petróleo a 66 dólares en 2025 y a 62 dólares en 2026… y no descarta caídas aún mayores.

"Con la creciente incertidumbre en torno a la evolución del precio del petróleo, prevemos que algunos riesgos estén sesgados a la baja respecto a nuestras estimaciones, particularmente en caso de una desaceleración significativa de la demanda global de petróleo debido a un menor crecimiento económico mundial", explica Berenberg.

Asimismo, estos estrategas creen que existe un riesgo bajista "considerable" de darse dos escenarios: si las condiciones económicas más débiles reducen "significativamente" la demanda mundial de petróleo, o si la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP) y sus aliados, el grupo conocido como OPEP+, decide aumentar "notablemente" la producción en los próximos 12 meses. Y ambos supuestos no son nada descartables.

"Por supuesto, los precios de las materias primas tienden tanto a superar como a quedarse por debajo de los fundamentos, y podríamos experimentar un período en el que los precios se mantengan muy por debajo del costo marginal de añadir barriles adicionales al mercado", matizan.

De darse esta situación, Berenberg considera que un precio del Brent por debajo de 70 dólares/barril (y del WTI por debajo de 65 dólares/barril) afectaría la actividad en tierra en EEUU y comenzaría a reequilibrar el mercado a través de una menor oferta, aunque con retraso (reflejando el tiempo de perforación, coberturas y otros factores del mercado). "Sin embargo, notamos que esto tomaría tiempo en surtir efecto, lo que implica que podría ser necesario un período razonable de precios por debajo del costo marginal para permitir un reequilibrio", apuntan.

"Aunque los riesgos parecen estar sesgados a la baja, persiste el riesgo al alza si ocurren interrupciones importantes en la producción o una escalada geopolítica en Oriente Próximo o Rusia. Por tanto, existen riesgos sustanciales para las perspectivas de precios de las materias primas en ambas direcciones", agrega la firma alemana.

PREOCUPACIÓN POR LA OPEP+

La política de la OPEP+ es lo que más dolores de cabeza despierta a Berenberg. Cabe recordar que, a primeros de abril, la OPEP+ decidía añadir al mercado 411.000 barriles por día en el quinto mes del año. Esta decisión sorprendía a los inversores al situarse por encima de las expectativas. De hecho, la cantidad supone bombear el equivalente a tres tramos mensuales de los previstos inicialmente.

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Para estos expertos, la decisión sirvió como advertencia para aquellos miembros que no han estado cumpliendo con sus cuotas —particularmente Irak y Kazajistán—, como una forma de hacer que cumplan con la política del cartel, exigiendo a los que sobreproducen que presenten planes de compensación ante la OPEP+. Este movimiento, explica Berenberg, también podría ayudar a mejorar las relaciones con la administración Trump, que ha expresado su deseo de presionar los precios del petróleo a la baja. Asimismo, podría abrir espacio para que EEUU imponga sanciones a Irán y Rusia.

Por su parte, Arabia Saudí ha mantenido una amenaza creíble de revertir sus recortes voluntarios y provocar daño económico al grupo mediante precios más bajos. "Mirando hacia adelante, la pregunta será si Arabia juzga que ya no puede sostener los precios mediante recortes de producción, en cuyo caso podría decidir que un período de precios más bajos es necesario para forzar una reducción de la oferta de fuentes no pertenecientes a la OPEP, especialmente de los productores de petróleo de esquisto en EEUU", apuntan estos expertos.

UN SECTOR EN PROBLEMAS… CON OPORTUNIDADES

Todo esto ha provocado que las compañías petroleras sufran en las principales plazas bursátiles. Buena muestra de ello la da el Stoxx Europe 600 Oil & Gas Index (SXEP), el subíndice sectorial que representa a las principales compañías de petróleo y gas dentro del índice Stoxx Europe 600 (SXXP). Y es que, tras comenzar el año superando al SXXP, ha caído aproximadamente un 15% desde el final del trimestre, algo más que el crudo Brent.

Esto, explica Berenberg, sugiere que las acciones "están sobrevendidas si el Brent puede mantener su nivel actual o subir en las próximas semanas". Además, los riesgos están inclinados hacia el lado negativo y se esperan algunos ajustes a la baja en las ganancias previstas para 2025.

Por otro lado, los precios del gas siguen siendo el "punto brillante" en el panorama macroeconómico para el sector, con precios altos y resistentes tanto en Europa como en EEUU, y las curvas de futuros indican que esta fortaleza podría mantenerse hasta 2026. En cambio, el petróleo está más bajo y los márgenes en 'downstream' se han normalizado, con los márgenes de refino en Europa en torno a los promedios de corto plazo, mientras que los márgenes en químicos y biorrefinería siguen "deprimidos".

Por ello, Berenberg señala que es más que probable que los retornos a los accionistas disminuyan. Y es que, en estos momentos, "siguen siendo altos en todo el sector", con un retorno total promedio planeado de alrededor del 13% para los gigantes petroleros integrados europeos.

"Mostramos la sensibilidad del flujo de caja libre al precio del petróleo por debajo de 60 dólares/barril y 50 dólares/barril. La mayoría de las compañías no están cubriendo orgánicamente los retornos planeados a los accionistas a precios actuales del petróleo, y esperamos que los programas de recompra de acciones disminuyan", afirman estos expertos.

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Según Berenberg, el FCFE (flujo de caja libre para los accionistas) promedio tras arrendamientos en el sector es de aproximadamente un 7-8% estimado en 2025 a un precio de 70 dólares/barril. Esto, subraya la compañía, sugiere que la mayoría de los pagos "no son sostenibles con flujo de caja orgánico".

"Vemos sensibilidad en el FCFE a un precio del petróleo por debajo de 60 dólares/barril y 50 dólares/barril, ya que caería al 4,5%. La mayoría de las compañías no están cubriendo orgánicamente los retornos planeados a los accionistas a precios actuales del petróleo, y esperamos que los programas de recompra de acciones disminuyan", afirman estos expertos.

Sin embargo, varias compañías, como BP y Eni, esperan o ya han recibido ingresos significativos por desinversiones este año, lo que "podría ayudar a sostener los retornos en 2025 de forma inorgánica". Más allá de esto, señala Berenberg, los niveles de endeudamiento actualmente son "bastante bajos" en todo el sector, lo que dará a la mayoría de las compañías tiempo para ajustar sus ratios de pago, ya que pueden recurrir al balance para pagar a sus accionistas por un tiempo si así lo desean.

Pese a ello, y tras las últimas caídas, Berenberg cree que el sector "no está caro en términos absolutos", con todas las grandes petroleras europeas "cotizando por debajo del múltiplo precio/valor en libros promedio de los últimos cinco años". Así, la firma germana recomienda 'sobreponderar' las acciones de compañías como TotalEnergies, Shell, Equinor o Galp y 'mantener' los títulos de otras como BP, Eni o la española Repsol.