Байбек - хорошо это или плохо?

Общее мнение байбек — это хорошо. Посмотрите на Apple, которая за последние 10 лет выкупила свои акции больше чем на $421 млрд.

Или на американский индекс, который растет в основном за счет байбеков.

Действительно ли дивиденды — это прошлый век, а байбек — манна небесная? Наш ответ — все намного сложнее. 

 Что такое байбек? 

 Обратный выкуп акций aka байбек — ситуация, когда компания выкупает собственные акции у акционеров.  

Байбек можно провести тремя способами: 

- Открытая покупка с рынка

— Тендерное предложение: аукцион или фиксированная цена

— Выкуп компанией акций у конкретных лиц 

Байбек в глазах инвестора — дивиденды, которые не облагаются налогом. В США байбеки часто используются из-за налоговых преимуществ. Дивиденды облагаются налогом как на уровне компании, так и на уровне акционера, тогда как прирост капитала от продажи акций, стоимость которых увеличилась благодаря байбекам, облагается налогом только на уровне акционера, иногда по сниженным ставкам. Это делает байбеки более привлекательным способом возврата капитала акционерам с точки зрения налогообложения.

Акцизный налог на байбек был введён в США в 2023 году (как часть закона о снижении инфляции) по инициативе президента Джо Байдена. На данный момент он составляет 1% от рыночной стоимости всех выкупленных компанией акций за год. По данным на март 2024 года, администрация Байдена предлагала увеличить этот налог с 1% до 4%, чтобы побудить корпорации инвестировать в производительность и экономику страны, а не в обратный выкуп акций, но этого не произошло, и налог на байбеки в США продолжает составлять 1%.  В данном размере налог в не мешает компаниям продолжать реализовывать выкупы. 

Многие считают байбеки положительным явлением, поскольку они увеличивают долю компании, которая приходится на каждого акционера. Однако существует ряд причин, по которым байбеки не всегда приносят пользу и по которым они могут иметь негативные последствия.

А вы уверены, что это ваши деньги?

Если акций компании становится меньше, логично, что доля акционеров растет. Однако, далеко не всегда выкуп акций с рынка реально увеличивает вашу долю, как акционера. 

 Выкупленные акции можно либо погасить, либо оставить на балансе общества.

Во втором случае эти акции считаются казначейскими. Их можно использовать для M&A сделок. 

По законодательству РФ казначейки нужно погасить в течение определенного времени или продать по цене не ниже рыночной, и компании обходят это обязательство очень просто — переводят акции на баланс дочерней компании. Тогда они становятся квазиказначейскими и с ними можно делать, а точнее не делать, что угодно.

 На казначейские акции дивиденды не платятся, что увеличивает размер дивидендов, которые получат акционеры компании. На квазиказначейские акции, в свою очередь, компании могут платить или не платить дивиденды по своему усмотрению. 

При этом, квазиказначейские акции остаются голосующими. В результате, менеджмент и контролирующие акционеры получают еще больше власти при принятии решений. Зачастую собственнику не обязательно даже обладать контрольным пакетом, чтобы иметь большинство голосов на собраниях акционеров.  

Казалось бы, акции выкупили за счет денег компании, то есть, денег всех акционеров. А бонусы от этого получает узкий круг особо отличившихся лиц.  

Примеры:

Самолет

Самолет объявил о программе байбека на сумму до 10 млрд, после чего произошла настоящая финансовая магия.

В первом полугодии 2024 года компания выкупила около 500 тысяч акций на 2,2 млрд по 4436 рублей за акцию. А затем продала 3,3 млн акций на 11 млрд рублей по 3300 за акцию. 

У кого компания выкупала акции — не раскрывается, но учитывая, что она заплатила от 10 до 50% больше, чем акции стоили в тот период — выкупали у явно уважаемого человека. 

Довольно странное решение – выкупать акции дороже рынка, а потом продавать их дешевле, чем они были куплены.

Итог предсказуем. Тем, кто продал свои акции Самолета, были очевидны проблемы в бизнесе, которые не заставили себя долго ждать. На данный момент  никакими 4к за акцию и не пахнет. В марте 2025 года они стоили около 1400 рублей за бумагу. 

ЛСР

Квазиказначейский пакет акций «Группы ЛСР» появился в результате байбека. В 2021 году компания отказалась от выплаты дивидендов и провела два байбека: сначала приобрела зарубежные GDR с Лондонской биржи, а затем объявила выкуп по обыкновенным акциям на Мосбирже. Затем менеджмент провёл ещё один байбэк, приобретя 5,6 млн бумаг, или 5,44% уставного капитала. К концу октября 2022 года застройщик выкупил около 24,8 млн акций, что соответствовало 24,27% всех голосующих бумаг.

Интересно, как компания распорядится таким активом? 

ЛСР раздал менеджменту около 20 млн акций. Из них мажоритарию передали 15454532 акции. Почти 7 миллиардов рублей, или 15% компании за праведные труды на посту генерального директора.

Казаться, а не быть

Еще один способ потерять деньги на байбеке – оказаться акционером компании, чей менеджмент пытается сохранить лицо или разогнать котировку и обкешить свои опционы. 

В идеале, компания должна проводить байбек в долг, отложив в сторону решение насущных проблем и инвестиции в свое будущее. 

Примеры

GE

В начале 2010-х годов GE потратила значительные суммы на байбеки, но столкнулась с финансовыми трудностями, что привело к снижению стоимости акций и необходимости реструктуризации. С 2008 по 2017 годы General Electric потратила на выкуп своих акций 53,9 млрд долларов. Зачем они это делали? Генеральный директор хотел сохранить былое величие компании, которая при прошлом руководителе стала крупнейшей в мире.  

 $84 млрд — стоимость акций на балансе GE к моменту, когда проблемы стали очевидны и компании пришлось реструктуризироваться. 

 

Очевидно, что компания не могла позволить себе такие широкие жесты. 

Sears

В 2005 году совет директоров Sears Holdings Corp. одобрил выкуп до 500 миллионов обыкновенных акций компании. В период с 2006 по 2010 год, несмотря на резкое снижение продаж и кризис 2008 года, Sears потратила на байбеки 5,8 млрд долларов, в то время как её доход за тот же период составил лишь 3,8 млрд долларов.

В 2018 году компания обанкротилась. Основная причина – конкуренция с Amazon. Кто знает, было бы все так плохо, если бы Sears больше думал о том, как выжить, и направлял средства на это, а не на то, чтобы выкупить побольше своих акций. 


  

Байбеки и рыночные пузыри

Массовые байбеки могут способствовать формированию рыночных пузырей, повышая цены акций без соответствующего улучшения фундаментальных показателей компаний. Это создает риск резкого обвала цен в случае изменения рыночных условий. Байбек создаёт дополнительный спрос на акции — инвесторы реагируют на него положительно. Поэтому, если у компании нет хороших финансовых показателей, она может использовать байбек как драйвер роста. Постоянные обратные выкупы поднимают цену акции выше фундаментально оправданных значений на ожиданиях дальнейших байбеков.

Оптимальный подход к байбекам

Вот, что про Баффет говорил про байбеки: 

Мы с Чарли Мангером считаем выкуп акций оправданным, когда соблюдаются два условия: во-первых, у компании достаточно денег для того, чтобы удовлетворить текущие потребности бизнеса; во вторых, акции продаются со скидкой ко внутренней стоимости компании, рассчитанной консервативно.

Мы видели много случаев, когда второе условие не соблюдалось. Иногда, конечно, тут нет злого умысла. Многие генеральные директора никогда не перестают считать свои акции дешевыми. В других случаях вывод неутешителен. Акции выкупаются не просто для того, чтобы компенсировать размытие, или потому, что у компании есть лишние деньги. Долгосрочные акционеры страдают, если акции приобретаются дороже их фундаментальной стоимости.  

Когда компания выбирает байбек вместо дивидендов, миноритарный акционер рискует на каждом из этапов: начиная от того, чьи акции будут выкупаться, заканчивая тем, что будет с ними в дальнейшем.

Дивиденды — более честный способ делиться прибылью с акционерами. Если мне, как инвестору, захочется увеличить свою долю в компании — я просто докуплю акции на полученные дивиденды. 

Если вам понравился пост — подпишитесь на телеграм-канал Вредный Инвестор. Там будет больше такого контента — t.me/+xKBm6oI_dN0yZDAy