Deuda: cuáles son los bonos preferidos del mercado en marzo y por qué

El Tesoro deberá enfrentar vencimientos por $13,7 billones este mes, de los cuales, $4,6 billones vencen esta semana en un contexto de tasas más altas y de una pausa en la desinflación.

En ese marco, los analistas de la City ven que sigue habiendo oportunidades de bonos en pesos, pese a un contexto global volátil. Muchos apuestan a los instrumentos en pesos con una combinación a tasa fija y CER, ¿cuáles son los bonos preferidos del mercado?

Mes de altos vencimientos

El mercado mira de reojo el monto de vencimientos de deuda en pesos previstos para marzo. Los analistas de Grupo IEB advierten que vuelven a ser desafiantes para el Tesoro dado que totalizan $13,7 billones.

 "Esta semana se enfrenta el vencimiento de la Lecap S14M5 que suma $4,6 billones. Dado que el Gobierno cuenta con depósitos por $6,6 billones, va a necesitar rollear un porcentaje alto de los vencimientos y la duda que surge es si necesitara ofrecer tasas superiores al secundario para conseguir este objetivo", dijeron desde Grupo IEB. 

En ese sentido, recordaron también que, ante la necesidad de tener buenos resultados en la licitación, el Tesoro ofreció "premio" en las últimas licitaciones. Así, en la última logró un rollover de 165% en el tramo corto de la curva de Lecaps.

Ayer, el secretario de Finanzas, Pablo Quirno, anunció la licitación de deuda de esta semana. En concreto, el Tesoro ofrecerá mañana 3 Lecaps (S16A5, S30Y5 y S31L5), 2 Boncer cupón cero (TZXO5 y TZXM7), el Boncap T30E6 y el bono dollar linked D16E6, en la licitación pautada para la fecha. Se enfrentan en esta ocasión pagos por alrededor de $4,6 billones, correspondientes a la S14M5.

"Ante depósitos del Tesoro en el BCRA por aprox. $6,3 billones, los ojos del mercado estarán posados en las tasas convalidadas, en la demanda por tasa fija larga, y en si hay o no demanda por el bono dollar linked tras la baja demanda de la licitación primaria del 12 de febrero por ese papel", explicaron desde Grupo SBS.

Los analistas de Max Capital indicaron que, dado el actual contexto de iliquidez en el sistema financiero que se puede notar al observar el actual nivel de LEFIs, sería esperable que el rollover de las licitaciones de marzo no sea superior al 100%.

"Considerando el fuerte ajuste al alza de tasas de los bonos a tasa fija y CER que se observó en las últimas semanas, creemos que actualmente se encuentran en niveles históricamente muy atractivos. Dada la sólida posición fiscal del gobierno y las expectativas de desinflación que se mantienen ancladas, luce conveniente aprovechar los actuales rendimientos reales que se aproximan al doble dígito y posicionarse en ambas curvas aprovechando el factor duration", afirmaron.

Pausa en la desinflación

En la previa a la licitación y a los elevados vencimientos de deuda en pesos de marzo, también se ha dado una pausa en la expectativa de desinflación, y en la que se espera que el índice de precios al consumidor (IPC) muestre un rebote en febrero, para retomar la baja desde abril en adelante.

La curva de bonos en pesos desplazó al alza en medio de una expectativa de desinflación estancada. Hoy los instrumentos de tasa fija se ubican con tasas de 2,6% en el tramo corto y de 2,3% en el más largo, cuando a finales de enero la curva operaba con tasas de 2,5% en el tramo corto y de 2% en los plazos más largos.

Desde Delphos Investments explicaron que las curvas en pesos mostraron un deterioro significativo en la previa a la licitación de esta semana, particularmente en el tramo a tasa fija, donde los rendimientos en el segmento largo se ampliaron hasta alcanzar el 2,5% TEM, con una pendiente marcadamente plana.

Según Delphos, este deterioro responde principalmente a la necesidad de liquidez, que impulsó un sell-off en instrumentos en pesos, por otro, los indicadores de inflación de alta frecuencia sugieren que el dato de febrero, que se publicará este viernes, será similar al de enero, lo que retrasa la reducción de la tasa de política monetaria.

Corto o largo, ¿qué preferirá el mercado?

"Resta ver si el mercado está en condiciones de demandar instrumentos en el tramo largo o si, debido a la necesidad de liquidez, la mayor parte de la adjudicación se concentrará en instrumentos de corto plazo", dijeron.

Además, detallaron que el Tesoro mantiene depósitos en el BCRA por $6,2 billones, lo que le otorga cierto margen para no renovar la totalidad de sus vencimientos.

"Esto, sumado a la escasez de oferta, podría favorecer una compresión de rendimientos en el mercado secundario. De esta manera, el Tesoro podría afrontar la próxima licitación de fines de marzo, con vencimientos por $9,2 billones, a tasas más bajas", indicaron. 

Lisandro Meroi, Research Analyst de TSA Bursátil, explicó que, a la hora de analizar el perfil de vencimientos en pesos, no solo marzo parece desafiante, sino que el cuatrimestre marzo a junio resalta respecto a lo que puede ser el resto del año, excluyendo diciembre.

Sin embargo, agregó que ya se han atravesado meses con abultados pagos donde el rollover no ha alcanzado el 100%, sin que eso genere mayores sobresaltos.

"A priori esto no supondría un problema a medida que continúe la remonetización de la economía, al no renovar la totalidad de los vencimientos. Los depósitos del Tesoro en el BCRA le dan margen de maniobra para cubrir faltantes puntuales, aunque deberá monitorearse de cerca en caso de que el monto se amplíe", afirmó Meroi.

Inversiones en pesos: qué eligen los inversores

En un entorno en el que también la desinflación ha mostrado una pausa, los inversores comienzan a priorizar posicionamientos en CER, combinados con tasa fija.

Matías Ballestrín, jefe de Inversiones de Banco Piano, entiende que sigue habiendo oportunidades de bonos en pesos, aunque señala que el contexto global genera mayor tensión e invita a tomar cobertura. 

"No vemos mayor stress en la renovación de deuda en pesos de corto plazo en tanto el Tipo de Cambio se mantengan en los niveles de crawling peg actuales. Ahora bien, se está observando una mayor volatilidad tanto local como internacional, llevando al VIX en máximos de seis meses, esto lleva pensar en la necesidad de tomar algo se cobertura y entran en juego para incorporar al portfolio bonos como el dual TTJ26", dijo Balestrini.

Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, ve oportunidades de bonos en pesos CER y tasa fija de distintos plazos. Remarcó que se observa una pausa en un proceso de desinflación que seguirá avanzando en el segundo trimestre.

Según su opinión, el contexto invita a mantener una exposición balanceada entre el Boncer de junio (TZX25) y las Lecap del 31 de marzo (S31M5) y 18 de junio (S18J5).

"En carteras de retorno total, combinamos CER del tramo medio con Boncap largos. Sobre ponderamos los Boncer de diciembre (TZXD5), marzo de 2026 (TZXM6) y junio de 2026 (TZX26); complementándolos con el Boncap de febrero de 2026 (T13F6) apostando por una compresión en las expectativas de inflación", dijo Yarde Buller.

Por otro lado, remarcó que no hay demasiado valor en instrumentos de cobertura cambiaria. "Seguimos sin ver demasiado atractivo en este tipo de estrategias con el crawling peg navegando al 1% TEM y el BCRA comprando divisas con fuerza. Carteras de cobertura cambiaria deberían priorizar el soberano dollar linked de marzo de 2025 (TV25) en A3500+13,1%, superior a los sintéticos con Lecap", detalló.

En particular y de cara a la licitación de hoy, Yarde Buller prioriza el tramo medio de la curva CER con rendimientos de casi doble dígito combinado con Boncaps largos para apostar por una nueva compresión en las expectativas de inflación. En este marco, destacó al TZXM7 y al T30E6 entre los instrumentos que se licitan. 

Así, tal como se dijo, para Meroi, la estrategia más conveniente actualmente es la de una combinación entre Cer y tasa fija. "De corto plazo un mix entre Lecaps y Boncer parece adecuado, mientras que aquellos que prefieran estirar duration pueden posicionarse en alguno de los Duales. También, las tasas en Boncer del tramo 2026 permiten ser constructivos sobre estos instrumentos", comentó.

Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), por su parte, ven oportunidades en una combinación de bonos cortos y largos dentro de la cartera en pesos, es decir, un posicionamiento barbell.

"Nuestra mirada constructiva se enfoca en el gran volumen de reservas líquidas del Banco Central (BCRA) y su intervención en el mercado para contener cualquier salto en la dinámica del CCL. Tomamos una estrategia barbell sesgada a recortar exposición. En este tipo de inversiones, pensamos que la mejor opción es el tramo corto de LECAPs a mayo/junio y la BONTAM a marzo, donde pensamos que no está del todo priceada la opcionalidad de cobertura ante decisiones de política monetaria", afirmaron desde PPI.

Finalmente, los analistas de Grupo SBS consideran que el tramo largo de la curva de bonos en pesos son la opción más atractiva para aquellos optimistas con la inflación y para esos perfiles vemos como mejor opción los duales tasa fija/TAMAR, por la cobertura ante tasas más altas por más tiempo.

"Para opciones algo menos constructivas respecto a inflación, vemos valor en el CER 2025 y 2026, destacando el riesgo que, para 2025, algunos incrementos de tarifas podrían postergarse. Deberá considerarse para carry trade que llevamos más de un año de apreciación del TCR y que, en un eventual aumento en la incertidumbre y en la dolarización de carteras, las opciones en pesos son más arriesgadas", afirmaron.